COLABORADORES
Sam Peters, CFA
Portfolio Manager
ClearBridge Investments
Puntos clave
- El valor de «value» con respecto a «growth» ha regresado a máximos históricos, impulsado por la concentración extrema de las siete acciones principales del S&P 500 Index.
- La combinación de múltiplos crecientes de la renta variable y tipos de interés más altos en 2023 ha restado importancia al aumento de los riesgos y ha creado un entorno que recuerda al «lunes negro» de 1987.
- El estilo «value» brinda a los inversores importantes ventajas ante el aumento de valores extremos y ofrece una posible protección a la baja frente a caídas del mercado, así como un potencial de rentabilidad relativa atractivo en caso de disminución de la concentración del mercado.
Una de las cosas para las que nuestro proceso se ha diseñado es la identificación de los extremos que podemos explotar, en particular, cuando el comportamiento del inversor refleja en las valoraciones de la renta variable demasiado optimismo o pesimismo. En este momento, el mercado sigue reflejando en los precios un aterrizaje económico suave y la preponderancia continuada de acciones «growth» de megacapitalización de EE. UU. Creemos que este ferviente optimismo ha restado importancia a los crecientes riesgos que plantea una peligrosa combinación del aumento de los múltiplos de renta variable y la subida de los tipos de interés.
En la actualidad, tenemos cualquier cosa menos un mercado con precios uniformes. Es pesimista para los índices estadounidenses, aunque brinda una buena oportunidad de analizar qué acciones tienen un precio incorrecto y fundamentos sólidos más allá de las acciones concentradas en la parte superior de esos índices. El valor de «value» con respecto a «growth» ha regresado a máximos históricos, impulsado por la concentración extrema de las siete acciones principales del S&P 500 Index (gráfico 1). Nunca tan pocas acciones habían absorbido tanta liquidez y el riesgo podría convertirse en un agujero negro para el capital e influir en la rentabilidad, debido al aumento de la volatilidad como consecuencia de las correlaciones más altas.
Gráfico 1: Concentración y diferenciales en máximos históricos: Concentración de las siete acciones más importantes y diferencial de «value»
31 de agosto de 2023. Fuente: FactSet Research, ClearBridge Investments. Los índices no están administrados y no es posible invertir directamente en ellos. La rentabilidad pasada no es garantía de la rentabilidad futura.
La correlación de la apuesta por las siete acciones principales es también elevada (gráfico 2), especialmente si se compara con el resto del mercado, que está mostrando correlaciones de pares relativamente bajas. También estamos observando una correlación extremadamente baja entre los estilos «value» y «growth», lo cual demuestra la utilidad de la diversificación de las apuestas del índice ponderado por la capitalización del mercado de EE. UU. con acciones de estilo «value» (gráfico 3).
Gráfico 2: Las siete acciones principales muestran una correlación alta: Promedio de correlación de las siete acciones principales de megacapitalización
31 de agosto de 2023. Fuente: Bloomberg, ClearBridge Investments. Los índices no están administrados y no es posible invertir directamente en ellos. La rentabilidad pasada no es garantía de la rentabilidad futura.
Gráfico 3: Las acciones «growth» y «value» mantienen correlaciones bajas: Correlación del factor móvil
31 de agosto de 2023. Fuente: FactSet. Los índices no están administrados y no es posible invertir directamente en ellos. La rentabilidad pasada no es garantía de la rentabilidad futura.
La principal observación es que los índices están posicionados para una incertidumbre extremadamente baja, lo cual refleja un impulso del crecimiento a corto plazo debido a la inteligencia artificial (IA) y un aterrizaje suave. Sin embargo, lo que vemos es que la concentración del mercado está impulsada casi en su totalidad por un repunte de los múltiplos de valoración, a pesar del aumento continuado de los tipos reales y el coste de capital. Esto no es sostenible, a menos que los tipos de interés bajen en un contexto de aterrizaje suave benigno o que el crecimiento se acelere de forma drástica.
La combinación de aumento de los múltiplos de la renta variable y un aumento significativo de los tipos de interés también ha creado el tercer factor externo que hemos percibido: el extremo potencial de riesgo que recuerda a la quiebra del mercado del «lunes negro» de 1987. Entre enero y agosto de 1987, los múltiplos de valoración de la renta variable aumentaron aproximadamente un 25 %. Por el contrario, en el mismo período, los múltiplos de tipo de interés efectivo (un múltiplo de valoración derivado de la diferencia entre el rendimiento inicial y actual para ilustrar el atractivo del bono exento de riesgos) bajaron aproximadamente un 30 %. En el año 2023, los múltiplos de valoración de la renta variable en lo que va de año han aumentado un 39 %, mientras que los múltiplos de rendimiento real efectivo han disminuido casi un 29%, una realidad que se está pasando por algo en favor del optimismo del aterrizaje suave. Si bien no estamos prediciendo un acontecimiento como aquel, hay similitudes demasiado significativas para ser ignoradas.
Las acciones de tipo «value» siguen ofreciendo a los inversores grandes ventajas frente a estos valores extremos, y creemos que ahora es el mejor momento para apostar contra los elevados riesgos en índices estadounidenses muy concentrados. Las acciones tipo «value» siguen estando próximas a los niveles más bajos que han alcanzado nunca, en relación con los activos de tipo «growth» de larga duración tradicionalmente concentrados, y podría decirse que nunca han sido un seguro basado en índices mejor que este. Como consecuencia, los inversores de tipo «value» tienen las herramientas necesarias no solo para proteger su capital en caso de una caída del mercado, sino también la posibilidad de obtener una rentabilidad relativa atractiva en caso de disminución de los actuales niveles extremos de concentración del mercado.
Creemos que estamos bien posicionados para otra sorpresa en relación con las expectativas del consenso, lo cual debería contribuir a que el mercado de renta variable sea un poco menos extremo. Mientras tanto, estamos cómodos esperando ese cambio, pues las bajas correlaciones entre «value» y «growth» pueden suavizar el camino.
Definiciones
El S&P 500 Index es un índice no gestionado de 500 acciones que generalmente representa el rendimiento de las mayores empresas de los Estados Unidos.
El 19 de octubre de 1987, conocido como «lunes negro», fue un día infame en Wall Street, cuando las ventas masivas e inesperadas devastaron los mercados mundiales.
¿CUÁLES SON LOS RIESGOS?
La rentabilidad pasada no es garantía de la rentabilidad futura. Tenga en cuenta que los inversores no pueden invertir directamente en un índice. La rentabilidad de los índices no gestionados no refleja las comisiones, los costes ni los gastos de venta.
Los valores de renta variable están sujetos a variaciones en los precios y a una posible pérdida del capital. Los valores de renta fija conllevan riesgos de tipo de interés, crédito, inflación y reinversión, así como una posible pérdida del capital. A medida que los tipos de interés aumentan, el valor de los títulos de renta fija disminuye. Las inversiones internacionales están sujetas a riesgos especiales, entre los que se incluyen el riesgo de fluctuaciones cambiarias y de incertidumbre social, económica y política, los cuales podrían generar un aumento de la volatilidad. Estos riesgos son más acentuados en los mercados emergentes. Las materias primas y las divisas acarrean un mayor riesgo, que abarca las condiciones del mercado, políticas, normativas y naturales, y pueden no ser adecuadas para todos los inversores.
El Tesoro de EE. UU. está formado por obligaciones de deuda directa emitidas y respaldadas por la solvencia y el crédito del gobierno estadounidense. El gobierno de EE. UU. garantiza los pagos de principal e intereses ligados al Tesoro estadounidense si se mantienen los valores hasta su vencimiento. A diferencia de los valores del Tesoro de EE. UU., los valores de deuda emitidos por agencias y organismos federales, así como las inversiones relacionadas, pueden estar o no respaldados por la solvencia y el crédito del gobierno estadounidense. Si bien el gobierno estadounidense garantiza los pagos de principal e intereses correspondientes a los valores, dicha garantía no se aplica a las pérdidas derivadas del descenso del valor de mercado de dichos valores.