COLABORADORES
Robert O. Abad
Parece que la inflación mundial muestra una tendencia a la baja, mientras que cada vez más bancos centrales se acercan al final de sus ciclos de subidas de los tipos. ¿Qué cree que ocurrirá con el rendimiento de los bonos mundiales en los próximos 6 a 12 meses?
Creemos que se han sentado las bases para que los bonos mundiales obtengan un rendimiento superior. En primer lugar, el momento más oportuno para invertir en el mercado de renta fija de un país es cuando su ciclo de los tipos de interés se estabiliza o está a punto de descender. Estos resultados ya se están reflejando en varios mercados emergentes y están a punto de materializarse en los principales mercados desarrollados, como EE. UU., Europa, Reino Unido y Australia. Los bonos del Estado mundiales reflejan cada vez más estos resultados, especialmente a medida que los nuevos datos económicos indican un debilitamiento del crecimiento y la inflación podría sorprender a la baja (gráfico 1).
Gráfico 1: Citi Inflation Surprise Index
Fuente: Bloomberg. A 30 de junio de 2023. Los índices no están gestionados y no se puede invertir directamente en ellos. No incluyen comisiones, costes ni gastos de suscripción. La rentabilidad pasada no es un indicador ni una garantía de los resultados futuros.
En segundo lugar, es importante tener en cuenta la dirección del dólar estadounidense (USD). El año pasado, el USD experimentó un repunte sobre todo gracias a la agresiva campaña de subidas de los tipos de la Fed. Desde el punto álgido del USD el pasado mes de septiembre, la mejora de las previsiones de crecimiento mundial y el estrechamiento del diferencial de los tipos de interés han impulsado la tendencia a la baja del USD. Creemos que existe la posibilidad de que el dólar fluctúe a partir de ahora a corto plazo, pero esperamos que se deprecie ligeramente a largo plazo a medida que la economía y la confianza mundiales se recuperen. En períodos de debilitamiento prolongado del USD, los activos no estadounidenses suelen tener sólidos rendimientos.
Gráfico 2: US Dollar Index (DXY)
Fuente: Bloomberg. A 30 de junio de 2023. Los índices no están gestionados y no puede invertirse directamente en ellos. No incluyen comisiones, costes ni gastos de venta. La rentabilidad pasada no es un indicador ni una garantía de los resultados futuros.
En tercer lugar, debemos tener en cuenta las valoraciones. El año pasado, los rendimientos de los bonos mundiales experimentaron un repunte debido al drástico aumento de la inflación y la agresiva campaña de subidas de los tipos aplicada por los bancos centrales. En algunos mercados, los rendimientos aumentaron aún más en los últimos meses debido a los riesgos idiosincrásicos; por ejemplo, en septiembre de 2022, los rendimientos de los bonos del Estado de Reino Unido (gilts) aumentaron debido a las preocupaciones con respecto al minipresupuesto; en diciembre de 2022, los bonos del Estado de Japón (JGB) se vieron afectados por el ajuste inesperado que realizó el Banco de Japón en su curva de control del rendimiento; y en marzo y abril de 2023, los bonos del Tesoro a corto plazo mostraron una volatilidad sin precedentes debido a las perturbaciones en los bancos regionales y los temores ante un posible impago por parte de EE. UU. como consecuencia del conflicto derivado del límite de endeudamiento. Cada uno de estos episodios brindó a los gestores de activos como Western Asset la oportunidad de añadir valor para los inversores mediante el aprovechamiento de estas perturbaciones en el mercado. En el gráfico 3 se presenta una síntesis de las atractivas ventajas de rendimiento, rentabilidad y diversificación que ofrecen actualmente los bonos mundiales.
Gráfico 3: Síntesis de la renta fija mundial
Fuentes: J.P. Morgan Asset Management; Bloomberg, FactSet; BIS. A 30 de junio de 2023.
Los sectores de renta fija que se muestran aquí han sido facilitados por Bloomberg y están representados por el total global de cada país, salvo que se indique lo contrario. Los sectores de deuda de los mercados emergentes están representados por el J.P. Morgan EMBIG Diversified Index (USD), el J.P. Morgan GBI EM Global Diversified Index (LCL) y el J.P. Morgan CEMBI Broad Diversified Index (Corp). Los bonos empresariales europeos están representados por el Bloomberg Euro Aggregate Corporate Index y el Bloomberg Pan-European High Yield Index. Los rendimientos de los sectores representan el rendimiento mínimo. Las correlaciones se basan en los 10 años de rendimientos mensuales correspondientes a todos los sectores. Es posible que el desglose regional del mercado mundial de renta fija no sume el 100 % debido al redondeo. Los índices no están gestionados y no puede invertirse directamente en ellos. No incluyen comisiones, costes ni gastos de suscripción. La rentabilidad pasada no es un indicador ni una garantía de los resultados futuros.
¿Cuál de los principales mercados de bonos del Estado parecen atractivos para Western Asset en estos momentos?
En la siguiente lista se muestran nuestras opiniones con respecto al valor relativo por región. Para obtener más información sobre los factores principales que respaldan nuestra opinión y nuestras ideas sobre otros ámbitos de los mercados de renta fija mundiales, consulte nuestras Perspectivas mundiales del tercer trimestre de 2023.
Tipos de los mercados mundiales: Valor relativo por región
+ EE. UU.: Parece que los mercados de los bonos han predicho un inminente final del endurecimiento por parte de la Fed, de ahí las ventas masivas de las últimas semanas ante unos datos que parecen apuntar a nuevas subidas por parte de la Fed. Creemos que los rendimientos a largo plazo han aumentado lo suficiente teniendo en cuenta las nuevas realidad, pero el tiempo dirá.
+/- Canadá: Los bonos vuelven a estar bien valorados en comparación con sus homólogos estadounidenses, ya que la fase inicial se ha revalorizado completamente para las probables subidas del Banco de Canadá. Las recientes subidas del dólar canadiense han situado a la divisa cerca de su valor razonable.
+ Reino Unido: Creemos que el mercado está esperando demasiado en términos de subidas de tipos por parte del Banco de Inglaterra y, por tanto, los títulos del Tesoro de Reino Unido deberían obtener mejores resultados.
+ Europa: Creemos que el BCE corre el riesgo de endurecer demasiado su política. El debilitamiento del crecimiento y la caída de la inflación deberían permitir al BCE detener las subidas en el segundo semestre del año, lo que favorecerá los rendimientos de los bonos de la zona euro.
+ China: Esperamos que el Banco Popular de China mantenga los tipos bajos durante el tercer trimestre de 2023 y, a partir de entonces, adopte una postura en materia de política monetaria más normalizada.
- Japón: Esperamos un aumento de los rendimientos de los bonos del Estado japoneses. Si el Banco de Japón ajustara aún más su política monetaria, el rendimiento nominal a 10 años lideraría el movimiento al alza.
+ Australia: Seguimos adoptando una postura táctica en los tramos de la curva a 10 y 20 años a la espera de nuevas medidas del Banco de la Reserva de Australia.
Basándose en sus perspectivas de debilitamiento del USD a largo plazo, ¿qué divisas de los mercados desarrollados cree que pueden generar alfa?
En este artículo, ofrecemos nuestras opiniones acerca de cuatro mercados de divisas:
- Yen japonés (JPY): Prevemos un JPY más sólido. Auguramos un escenario en el que los nuevos dirigentes del Banco de Japón examinen la política monetaria y sigan ajustando su conjunto de instrumentos de política actuales, además del cambio de julio (lo que se traducirá en un aumento de los rendimientos de los JGB), mientras que la Fed detiene sus subidas de los tipos. Esto respaldaría al JPY frente al USD. Además, esperamos que el JPY se beneficie del repunte cíclico a medida que Japón continúa reabriéndose al turismo.
- Dólar australiano (AUD): Prevemos un AUD más sólido. Esperamos que la recesión económica mundial provocada por una política monetaria fuertemente restrictiva y concertada acabe derivando en una mayor tolerancia al riesgo a medida que los mercados empiecen a superar el malestar. En este caso, es probable que el AUD se beneficie, ya que se espera que la economía australiana obtenga un rendimiento superior gracias al enfoque más precavido adoptado por el Banco de la Reserva de Australia con respecto al endurecimiento.
- Libra esterlina (GBP): Prevemos una GBP más sólida. Esta moneda se ha recuperado de la debilidad del minipresupuesto de septiembre. No obstante, esperamos que los obstáculos del crecimiento, la incertidumbre sobre los paquetes de ayuda fiscal a largo plazo y el enfoque más conciliador del Banco de Inglaterra en relación con sus homólogos de los mercados desarrollados reduzcan las ventajas de la GBP. La mayor escalada de la relación con la UE (aunque no es nuestra hipótesis de base), podría conducir a una mayor caída de la GBP.
- Euro: Mantenemos una postura neutral con respecto al euro. Puede que exista un potencial de valorización a medio plazo si se reduce la prima de riesgo geopolítico derivada de la guerra de Ucrania, pero la reducción o la paralización prolongadas de los flujos de energía de Rusia podría conllevar un racionamiento en la economía europea y generar riesgos a la baja para el crecimiento y el euro. Dicho esto, una forma de aprovechar los riesgos de crecimiento al alza en Europa es a través de la corona sueca (SEK), que suele estar impulsada por la actividad económica mundial y europea y la percepción general con respecto al riesgo. Esto ha supuesto un obstáculo este año. Si las perspectivas de crecimiento mejoran y la incertidumbre disminuye, esperamos que la SEK se fortalezca.
Dado que todas las flechas apuntan a una mayor expansión por parte de los bancos centrales y a una reducción de los rendimientos, ¿no deberían los inversores adoptar simplemente un enfoque pasivo con respecto a la inversión en bonos mundiales?
No. Es importante tener en cuenta que los ciclos económicos, las políticas fiscales y las políticas de los bancos centrales no se comportan de forma paralela. Existe una importante variación entre los cambios y el movimiento de los niveles de rendimiento absolutos, las pendientes y las formas de las curvas de la deuda pública ―tanto dentro de los países como entre ellos―. Por ejemplo, en el mundo de los mercados emergentes, el Banco Central de México ha detenido las subidas de los tipos, mientras que el Banco Central de Brasil parece estar a punto de realizar su primer recorte de tipos. En el mundo de los mercados desarrollados, parece que la Fed está llegando al final de su ciclo de subidas, mientras que es posible que el Banco de Japón siga ajustando sus políticas actuales para impulsar los tipos al alza. Para complicar la situación, los participantes del mercado están intentando constantemente determinar los catalizadores que pueden influir en los factores impulsores y la dirección de cada uno de estos mercados, lo que en ocasiones genera episodios de volatilidad. Todo esto significa que los inversores deben ser reflexivos sobre qué países poseer y dónde se mantiene la duración a lo largo de la curva de rendimiento del país. Creemos que la forma más eficaz de conseguir esto (al tiempo que se intenta sortear los períodos de volatilidad) es adoptar un enfoque activo con respecto a la inversión en renta fija mundial.
Definiciones:
Los índices de sorpresas económicas de Citigroup son medidas objetivas y cuantitativas sobre novedades económicas, que se definen como desviaciones estándar históricas ponderadas de las sorpresas en cuanto a los datos (publicaciones reales frente a la media de la encuesta de Bloomberg). Una lectura positiva del índice de sorpresas económicas sugiere que, en general, los datos económicos han superado las previsiones de consenso. Los índices se calculan diariamente en una franja móvil de tres meses. Las ponderaciones de los indicadores económicos se calculan a partir de los impactos relativos de alta frecuencia del tipo de cambio al contado de las sorpresas de datos de 1 desviación estándar. Los índices también emplean una función de depreciación temporal para replicar la memoria limitada de los mercados
El JP Morgan Emerging Market Bond Index Global Diversified (EMBIGD) es un índice de bonos soberanos de mercados emergentes denominados en USD con una ponderación única. Cuenta con un plan de diversificación diferenciado que permite una distribución más uniforme del peso entre los países del índice.
El JPMorgan Government Bond Index (GBI) Emerging Markets (EM) Local Markets controla el rendimiento de los bonos en moneda local emitidos por los gobiernos de los mercados emergentes.
El control de la curva de rendimiento consiste en la fijación de un objetivo de tipo de interés a más largo plazo por parte de un banco central, el cual, a continuación, compra o vende la cantidad de bonos necesaria para alcanzar dicho objetivo.
El JP Morgan Corporate Emerging Market Bond Index (CEMBI) Broad Diversified es un índice empresarial mundial y líquido de los mercados emergentes que controla los bonos empresariales denominados en dólares estadounidenses emitidos por entidades de mercados emergentes. Cuenta con un plan de diversificación diferenciado que permite una distribución más uniforme del peso entre los países del índice.
El Bloomberg Euro Aggregate Bond Index incluye bonos de tipo fijo y grado de inversión denominados en euros. La inclusión se basa en la divisa de emisión y no en la de la sede del emisor. Los sectores principales del índice son el Tesoro, el empresarial, el relacionado con el gobierno y el titulizado.
El Bloomberg Pan-European High Yield Index engloba el universo de deuda de tipo fijo y grado especulativo denominada en euros u otra divisa europea (excepto el franco suizo).
El rendimiento mínimo se basa en las participaciones actuales de una cartera en un día específico, es una medida bruta de todos los gastos del fondo y se calcula basándose en el supuesto de que el pago anticipado se produce si el bono tiene cláusulas de compra o venta y el emisor puede ofrecer un tipo de cupón más bajo basado en los tipos de mercado actuales. Si los tipos del mercado son superiores al rendimiento actual de un bono, el cálculo del rendimiento mínimo supondrá que no se realizan pagos anticipados, y el rendimiento mínimo será igual al rendimiento al vencimiento. El rendimiento mínimo será el menor entre el rendimiento al vencimiento o el rendimiento al rescate (si el bono tiene cláusulas de prepago). El rendimiento mínimo de un fondo de bonos es la media ponderada por el mercado de los rendimientos mínimos de todos los bonos de la cartera.
¿CUÁLES SON LOS RIESGOS?
La rentabilidad pasada no es garantía de la rentabilidad futura. Tenga en cuenta que los inversores no pueden invertir directamente en un índice. La rentabilidad de los índices no gestionados no refleja las comisiones, costes ni gastos de suscripción.
Los valores de renta variable están sujetos a variaciones en los precios y a una posible pérdida del capital. Los valores de renta fija conllevan riesgos de tipo de interés, crédito, inflación y reinversión, así como una posible pérdida del capital. A medida que los tipos de interés aumentan, el valor de los títulos de renta fija disminuye. Las inversiones internacionales están sujetas a riesgos especiales, entre los que se incluyen el riesgo de fluctuaciones cambiarias y de incertidumbre social, económica y política, los cuales podrían generar un aumento de la volatilidad. Estos riesgos son más acentuados en los mercados emergentes. Las materias primas y las divisas acarrean un mayor riesgo, que abarca las condiciones del mercado, políticas, normativas y naturales, y pueden no ser adecuadas para todos los inversores.
Los valores del Tesoro de EE. UU. están formados por obligaciones de deuda directa emitidas y respaldadas por la solvencia y el crédito del gobierno estadounidense. El gobierno de EE. UU. garantiza los pagos de principal e intereses ligados al Tesoro estadounidense si se mantienen los valores hasta su vencimiento. A diferencia de los valores del Tesoro de EE. UU., los valores de deuda emitidos por agencias y organismos federales, así como las inversiones relacionadas, pueden estar o no respaldados por la solvencia y el crédito del gobierno estadounidense. Si bien el gobierno estadounidense garantiza los pagos de principal e intereses correspondientes a los valores, dicha garantía no se aplica a las pérdidas derivadas del descenso del valor de mercado de dichos valores.