Mi opinión: No es el fin del mundo tal y como lo conocemos

En mi opinión, los últimos datos económicos estadounidenses dan luz verde a la Reserva Federal (Fed) para recortar los tipos de interés. Por lo tanto, es muy probable que el tan esperado ciclo de relajación comience en la próxima reunión de la Reserva Federal en septiembre, y la perspectiva ha generado una excitación instantánea en todos los mercados financieros. Pero como vengo subrayando desde hace tiempo, lo realmente importante es la naturaleza del ciclo de relajación que se avecina, es decir, su duración, su velocidad y el punto final del tipo de interés oficial. Sigo convencido de que asistiremos a una relajación gradual de la política, con recortes de los tipos por un total de unos 125-150 puntos básicos (pb), lo que dejará el tipo de los fondos federales en el 4 % o por encima de este nivel, significativamente más alto de lo que esperan ahora muchos analistas.

El último informe sobre el empleo fue probablemente decisivo para la Fed. Las nóminas no agrícolas de EE.UU. se situaron en unas bajas 114.000 en el mes de julio, lo que indica una ralentización de la contratación. Esto, junto con un repunte de la tasa de participación, elevó la tasa de desempleo al 4,3 % desde el 4,1 % anterior. Fue un informe realmente débil, aunque no está claro en qué medida influyó el huracán Beryl, que azotó la costa del Golfo este mes. Los flujos laborales de desempleados a empleados se han ralentizado y el crecimiento salarial se desaceleró hasta un 0,2 % intermensual, todo ello debido al aumento de las solicitudes de subsidio de desempleo.

La inflación aún no ha vuelto a su objetivo (el gasto en consumo personal básico se situó en el 2,6% en junio), pero se mantiene dentro de un rango llamativo, y el enfriamiento del crecimiento salarial debería reducir el riesgo de un rebrote. En general, el equilibrio de riesgos ha cambiado lo suficiente como para que parezca apropiado que la Reserva Federal empiece a relajar su política, para ayudar a prevenir un deterioro más rápido del mercado laboral.

Como cabía esperar en un punto de inflexión tan significativo, varios inversores y analistas se apresuran ahora a anticipar una corrección política muy brusca. Algunos piden un recorte de 50 puntos básicos en septiembre; otros esperan que el tipo de interés de los fondos federales caiga rápidamente hasta cerca del 3 % el próximo año. Creo que las perspectivas económicas actuales no justifican estas predicciones.

Intentemos poner las cosas en perspectiva. Con la excepción de los exuberantes días previos a la crisis financiera mundial, la tasa de desempleo estadounidense se había situado en una media cercana al 5% en la década anterior. Puede que la tasa de desempleo no aceleradora de la inflación (NAIRU) haya descendido en el periodo más reciente, pero una tasa de desempleo por debajo del 4,5% sigue indicando un mercado laboral bastante saludable, y el debilitamiento ha sido hasta ahora muy gradual, coherente con el tipo de ralentización de la contratación que cabría esperar en una economía que ya se encuentra en el pleno empleo.

El lado de la producción de la economía ha mostrado signos de ralentización, en particular con las débiles lecturas del índice manufacturero del Instituto de Gestión de Suministros (ISM) y del índice de directores de compras. Pero el gasto de los consumidores se mantiene bien. Las ventas minoristas de junio fueron más fuertes de lo previsto, el gasto personal creció a un ritmo más rápido que el mes anterior. En otras palabras, el principal motor de crecimiento de la economía estadounidense sigue en marcha. El índice ISM de servicios de julio repuntó con bastante fuerza. Y no olvidemos la política fiscal, que sigue siendo excepcionalmente laxa para la fase actual del ciclo y parece poco probable que se endurezca en breve. Tanto demócratas como republicanos están a favor de un gasto elevado y parecen decididos a seguir presionando al máximo el déficit fiscal mientras los mercados lo permitan.

Esto tiene dos implicaciones en lo que respecta a la Reserva Federal. En primer lugar, no parece haber motivos para que cunda el pánico en estos momentos. Los datos confirman que la Reserva Federal ha jugado bien sus cartas, manteniendo la política restrictiva el tiempo suficiente para que la desinflación se afiance mejor, aprovechando la resistencia del mercado laboral. Como consecuencia, ahora puede poner en marcha su ciclo de relajación en una situación en la que la actividad económica aún no ha entrado en la zona de peligro. En otras palabras, no creo que la Reserva Federal esté por detrás de la curva, aunque algunos analistas e inversores piensen lo contrario.

En segundo lugar, una política fiscal extremadamente laxa mantiene vivos los riesgos al alza para la inflación. Una relajación brusca y rápida de la orientación monetaria cuando la política fiscal sigue siendo imprudentemente laxa exprimiría rápidamente los mercados financieros; y si el debilitamiento de la actividad económica resulta ser muy moderado, podría detener la desinflación en seco y dejar a la Reserva Federal con las tasas de inflación ancladas incómodamente por encima del objetivo.

Todo esto me sugiere que la Reserva Federal iniciará el ciclo de flexibilización el próximo mes con un recorte estándar de 25 puntos básicos, en lugar de 50 puntos básicos, lo que podría ser una señal de pánico y podría convencer a los inversores de que, efectivamente, la Reserva Federal se siente detrás de la curva. También indica que una moderada flexibilización gradual de la política monetaria bastará probablemente para mantener la economía en equilibrio, situándola en el buen camino para evitar una recesión, con los tipos de interés oficiales en torno al 4%.

Si la economía se debilitara más rápido de lo que preveo, la Reserva Federal estaría en buena posición para reaccionar con mayores recortes de los tipos. Y con una política fiscal laxa, eso debería bastar para que una recesión dure poco. Mi perspectiva a largo plazo, en cualquier caso, permanece inalterada: El nuevo equilibrio a largo plazo tendrá unos tipos de interés reales a corto plazo más próximos a su media a largo plazo del 2% que al nivel cercano a cero del pasado reciente.