Guerra Comercial Trump 2.0—Evaluando sus consecuencias sobre el mercado

La carrera presidencial en EE. UU. aún está en su fase inicial, pero las conversaciones sobre la posibilidad de otra guerra comercial mundial están cobrando fuerza. Donald Trump, el presunto candidato republicano, ha sido cada vez más explícito sobre sus intenciones de adoptar medidas comerciales agresivas si consigue la victoria en noviembre de 2024. Aún está por determinarse si se trata de meras proclamas de campaña o de una postura política firme. Sin embargo, la posibilidad de otra intensa disputa comercial entre EE. UU. y China está empezando a inquietar a ciertos inversionistas mundiales, y es fácil ver por qué.

Durante su apogeo en 2018-2019, la guerra comercial entre EE. UU. y China tuvo un impacto sustancial en el producto interior bruto (PIB) trimestral de China, reduciéndolo hasta en un 0.8 % (Gráfica 1). Aunque el efecto comercial neto favoreció a EE. UU. frente a China, el conflicto perturbó los mercados financieros de ambos países y contribuyó a la incertidumbre política, lo que a su vez frenó la generación de ingresos y el gasto de las empresas.¹ Otra guerra comercial en esta coyuntura del ciclo macroeconómico mundial, especialmente una que afecte significativamente a las perspectivas de crecimiento de China, podría reavivar el temor a una recesión mundial y, coincidentemente, suscitar inquietud por las posibles consecuencias inflacionistas de un aumento de los aranceles.

¿Qué política comercial tiene Trump en mente para su segundo mandato y cuál es la principal preocupación asociada a ella?

Según un artículo publicado recientemente en el Washington Post,² Trump y sus asesores están contemplando una triple estrategia arancelaria que podría incluir:

• Introducción de un nuevo "precio de admisión" en Estados Unidos que implique la aplicación de un arancel básico universal del 10% a casi todos los bienes importados. Se estima que esta medida multiplicaría por nueve la cantidad de bienes sujetos a aranceles en comparación con el primer mandato de Trump³.
• Aumento de las medidas punitivas contra China, que incluyen la revocación del estatus de nación más favorecida de China (o Relaciones Comerciales Normales Permanentes [PNTR por sus siglas en inglés] en la legislación de EE. UU.), la puesta en marcha de un plan de cuatro años para eliminar progresivamente todas las importaciones procedentes de China de productos esenciales -como la electrónica, el acero y los productos farmacéuticos- y, sorprendentemente, la imposición de aranceles de hasta el 60% a todas las importaciones procedentes de China.⁴
• La aplicación de aranceles "recíprocos" implica aplicar aranceles o un impuesto especial sobre el valor agregado que iguale los aranceles impuestos por otros países a las exportaciones procedentes de EE. UU.

Todas estas propuestas podrían dar lugar a contramedidas rápidas y proporcionadas, especialmente por parte de China, lo que provocaría alteraciones sustanciales en la economía mundial que podrían superar el impacto de la guerra comercial durante el mandato inicial de Trump.⁵

¿Cómo respondieron los mercados financieros a la guerra comercial en 2019 y cuáles son las posibles consecuencias para el mercado si volviera a producirse una situación similar?

En 2018, los mercados financieros mundiales se vieron sorprendidos por la decisión de la Administración Trump de iniciar una guerra comercial con China y múltiples aliados de EE. UU. El impacto en el mercado de acciones de EE. UU. fue grave, ya que experimentó una pérdida de valor de mercado de USD $1.7 billones en el punto álgido de las tensiones comerciales entre EE. UU. y China a mediados de 2019.⁶ Durante ese periodo, los rendimientos de la deuda pública de los mercados desarrollados disminuyeron bruscamente, ya que los inversionistas comenzaron a considerar la posibilidad de que los principales bancos centrales implementaran recortes de tasas más agresivos para contrarrestar los riesgos que se cernían sobre el crecimiento mundial. Por ejemplo, los rendimientos de los Bunds alemanes a 10 años y de los Gilts británicos cayeron 49 puntos básicos (pbs) y 54 pbs, respectivamente, siguiendo el ejemplo de los bonos del Tesoro de EE.UU. (UST), que bajaron 87 pbs durante 2019. Además, la preocupación por una guerra global de monedas surgió cuando el yuan chino se depreció por encima de la marca psicológicamente significativa de 7 por USD -un nivel no visto desde la crisis financiera mundial de 2008-, lo que precipitó una venta masiva en los mercados de acciones y de monedas de los mercados emergentes⁷.

Las valuaciones actuales del mercado ya pueden tener en cuenta la posibilidad de que Trump no logre la reelección y que sus políticas comerciales de confrontación no lleguen a buen puerto. Sin embargo, el sentimiento del mercado puede cambiar rápidamente en el período previo a las elecciones si la probabilidad de una victoria de Trump aumenta significativamente o si la retórica de Trump desencadena respuestas agresivas de China o de la Unión Europea. Una repentina revisión a la baja de las expectativas de crecimiento mundial probablemente provocaría caídas de los precios de las acciones y reducciones de los rendimientos de los UST, una presión adicional sobre los mercados emergentes y otros sectores con diferenciales, un descenso de los precios del petróleo y un fortalecimiento del USD frente al yuan de China.

Por ahora, nos abstenemos de sacar conclusiones definitivas sobre el resultado de las elecciones presidenciales en EE. UU. Sin embargo, un par de observaciones sugieren que los mercados podrían no experimentar el mismo grado de volatilidad que el observado durante el episodio 2018-2019. En primer lugar, la política comercial de Trump ya está bien establecida, por lo que carece del elemento sorpresa que caracterizó sus anteriores anuncios improvisados en las redes sociales. Y en segundo lugar, tras la experiencia de una presidencia de Trump, los gobiernos y las compañías de todo el mundo han puesto en marcha planes de contingencia para gestionar el comercio mundial y las interrupciones de la cadena de suministro mediante estrategias de reasignación a ubicaciones cercanas (nearshoring) ⁸.

¿Una guerra comercial provocaría un aumento de la inflación y de las tasas de interés?

Esa es una suposición habitual entre muchos inversionistas. Sin embargo, también es un error común basado en lo que parece una conexión obvia: los aranceles aumentan los precios, y los precios más altos conducen a una mayor inflación. En el pasado, sostuvimos que, aunque los aranceles pueden aumentar inicialmente los precios, como parte de los costos arancelarios son absorbidos por los márgenes de los importadores, el aumento de precios suele ser un hecho puntual y por única vez que se disipa con relativa rapidez. En cambio, cuando los inversionistas hablan de "inflación", suelen referirse a un proceso continuo en el que se espera que los precios suban mes tras mes y año tras año.

Creemos que el punto más crítico a destacar es el impacto adverso que los aranceles podrían tener sobre la demanda agregada y el crecimiento a largo plazo. Por ejemplo, la promulgación de los aranceles Smoot-Hawley de 1930 en EE. UU. coincidió con el inicio de la Gran Depresión y el periodo deflacionista más grave del siglo pasado. Los efectos inflacionistas a corto plazo de una sola imposición arancelaria pueden transformarse en una espiral deflacionista cuando los conflictos comerciales se intensifican y desencadenan una serie de medidas de represalia. Teniendo esto en cuenta, es razonable anticipar que los impactos económicos y financieros de las medidas comerciales más confrontativas de Trump ejercerán en última instancia una presión a la baja sobre los rendimientos de la deuda pública de los mercados desarrollados.

¿Está usted ajustando el posicionamiento de su portafolio en previsión de una posible guerra comercial?

En la actualidad, nuestra atención se centra en el seguimiento de las tendencias de los datos económicos clave y de los factores que influyen en los fundamentos del mercado de crédito. Aunque nuestro escenario básico sugiere una moderación del crecimiento y de la inflación mundiales, junto con una posible relajación de las políticas por parte de los principales bancos centrales -todo lo cual es un buen augurio para los segmentos cortos e intermedios del crédito con grado de inversión y de alto rendimiento, así como para la deuda pública de los mercados emergentes denominada en moneda local y de los mercados de frontera denominados en USD-, somos conscientes de que los riesgos de mercado son polifacéticos.

Por ejemplo, los mercados mundiales de crédito gozan actualmente de una fuerte demanda por parte de los inversionistas debido a las atractivas perspectivas de ingresos y rendimientos en comparación con la historia reciente. Sin embargo, la escalada de la preocupación por la guerra comercial podría remodelar drásticamente las expectativas de crecimiento mundial y la confianza del mercado, desencadenando importantes ajustes de valoración en diversos sectores de spreads o diferenciales. Esto subraya la necesidad de mantener portafolios bien diversificados, con los UST como principal cobertura frente a los riesgos de crecimiento a la baja, especialmente si se agravan por una guerra comercial mundial.