COLABORADORES
Nick Langley
Portfolio Manager
ClearBridge Investments
Puntos clave
- Consideramos la presión del aumento de los rendimientos reales en 2023 sobre las infraestructuras como un fenómeno a corto plazo, mientras que el traspaso de la inflación a las infraestructuras funcionó bien, ya que respaldó los beneficios en toda la clase de activos.
- Si se desvanece la subida de los rendimientos reales de los bonos en 2023, prevemos un repunte significativo en las valoraciones de las empresas de infraestructuras; incluso si los rendimientos de los bonos no se invierten, solo la reducción de la volatilidad podría favorecer a las valoraciones.
- Creemos que todavía es muy posible que se produzca una recesión y, con una concentración más alta de lo normal en los mercados de renta variable, el sector de las infraestructuras ofrece una herramienta de diversificación importante (y barata) a la cartera.
Un 2023 difícil, pero el traspaso de la inflación está funcionando
En 2023, el aumento de los beneficios y unos fundamentos sólidos no fueron suficiente para evitar que cayeran las valoraciones de las infraestructuras debido a una subida en los rendimientos reales de los bonos, y el grupo registró una rentabilidad inferior a la del mercado de renta variable general. Los rendimientos reales de Estados Unidos aumentaron un 1 % en 2023 (a 30 de noviembre de 2023), lo que ocasionó una contracción de los múltiplos pecio/beneficios de 19x a 17x en el sector de los servicios públicos1. Las empresas de servicios públicos y comunicaciones inalámbricas del S&P 500 Index experimentaron ventas masivas de cerca del 10,5 %, lo cual suscitó un entorno difícil para las carteras de infraestructuras creadas en torno a estas empresas estables, defensivas y que generan ingresos.
Al mismo tiempo, creíamos que este sería un fenómeno a más corto plazo y, por consiguiente, consideramos que el traspaso de la inflación a las infraestructuras funcionaría bien y respaldaría los beneficios en toda la clase de activos. La inflación podría tardar entre meses y algunos años en manifestarse en las finanzas de las empresas de infraestructuras. Las autopistas con peajes, por ejemplo, pueden incrementar sus precios junto con la inflación, habitualmente cada trimestre, pero como mínimo anualmente; sin embargo, los servicios públicos estadounidenses tienen que esperar hasta que se negocian las tasas con el regulador, lo cual puede no suceder durante uno o dos años y, luego, el incremento se produce un año después de la negociación. En vista de esta dinámica, prevemos que la rentabilidad permitida aumente, incluso si durante buena parte de 2023 hemos visto cómo se comprimían algunas valoraciones de infraestructuras debido al desfase variable.
Ya hemos observado antes esta volatilidad impulsada por el rendimiento. Como en 2023, en 2018 la rentabilidad de las infraestructuras respecto a la renta variable disminuyó mientras que los rendimientos reales de los bonos aumentaron (gráfico 1). Sin embargo, cuando los tipos empezaron a bajar después de octubre de 2018, la rentabilidad de las infraestructuras fue superior a la del mercado de renta variable general.
Gráfico 1: Las infraestructuras obtuvieron una rentabilidad superior cuando los rendimientos reales cayeron
Fuente: ClearBridge Investments. De diciembre de 2015 a diciembre de 2019. Infraestructura: FTSE Global Core Infrastructure 50/50 Index; renta variable mundial: MSCI All Country World Index (ACWI). Rendimiento real calculado como rendimiento del Tesoro de EE. UU. a 10 años ajustado a la inflación de equilibro a 10 años. Los índices no están gestionados y no es posible invertir directamente en ellos. No incluyen comisiones, costes ni gastos de suscripción. La rentabilidad pasada no es un indicador ni garantía de los resultados futuros.
La estabilidad o la caída de los rendimientos de los bonos favorecerían un repunte
Si se desvanece la subida de los rendimientos reales de los bonos en 2023, prevemos un repunte significativo en las valoraciones de las empresas de infraestructuras en uno o dos años. No es necesario que los rendimientos de los bonos retrocedan para que los inversores se beneficien de rentabilidad en las infraestructuras; una simple reducción de la volatilidad favorecería las valoraciones. En caso de que los rendimientos cayeran si la actividad económica empezara a ralentizarse, el extremo largo de la curva bajaría y esas valoraciones podrían recuperarse más que la actual brecha completa.
Los beneficios de la diversificación en infraestructuras podrían ser oportunos
Un aspecto importante para 2024 es que los mercados están valorando una posibilidad de recesión en EE. UU. de en torno al 15 %, cifra muy baja para este momento del ciclo, es decir, en medio de un mítico período de «desfase prolongado y variable» tras una subida sin precedentes de los tipos de efectivo. Creemos que todavía es muy posible que se produzca una recesión y, con una concentración más alta de lo normal en los mercados de renta variable, las infraestructuras ofrecen una herramienta de diversificación importante (y barata) a la cartera. El año pasado estuvo dominado por los Siete Magníficos, pero las infraestructuras deberían continuar añadiendo lastre a la cartera, que, en nuestra opinión, podría generar un gran potencial de rentabilidad a largo plazo.
Cualquier desaceleración de la actividad económica en 2024 pone en riesgo los beneficios empresariales, en general. No obstante, seguimos observando revisiones positivas de los beneficios en las empresas de infraestructuras, en particular en las de servicios públicos, gracias a ese traspaso de la inflación y al crecimiento de sus bases de activos subyacentes a medida que prosigue la transición energética. Prevemos entrar en 2024 con revisiones positivas de los beneficios en las infraestructuras al tiempo que la renta variable general empieza a experimentar revisiones de beneficios negativas.
Es probable que el contexto de fundamentos sólidos y valoraciones favorables defina 2024
En este contexto, las infraestructuras entran en 2024 cotizando con unas valoraciones históricamente atractivas dadas las perspectivas de crecimiento de las empresas de este sector. Buena parte de este crecimiento vendrá impulsado por la transición energética a medida que el mundo vaya haciendo frente a su necesidad de construir las redes de postes y cables que conectarán todos los generadores de las instalaciones de renovables. La política pública favorable es especialmente predominante en Estados Unidos (tras la Ley de Reducción de la Inflación o IRA) y Europa (tras el REPowerEU y el Plan Industrial del Pacto Verde). Prevemos que esta situación se consolide en 2024, puesto que será un año electoral en muchas jurisdicciones.
Nota final
- Fuente: S&P Global.
Definiciones
El FTSE Global Core Infrastructure 50/50 Index ofrece a los participantes una interpretación de las infraestructuras definida por la industria y ajusta la exposición a ciertos subsectores de la misma. Los componentes de las ponderaciones de estos índices se ajustan como parte de un análisis semestral según tres sectores industriales generales: un 50 % del sector de los servicios públicos, un 30 % de transportes, incluida una limitación del 7,5 % en los ferrocarriles, y un 20 % de una combinación de otros sectores, como las tuberías, los satélites y las torres de telecomunicaciones.
El MSCI All Country World Index (ACWI) recoge una muestra de valores de media y alta capitalización procedentes de 23 países de mercados desarrollados y 24 países de mercados emergentes.
El S&P 500 Index es un índice no gestionado de 500 acciones que generalmente representa el rendimiento de las mayores empresas de los Estados Unidos.
Los Siete Magníficos son acciones de empresas de megacapitalización que aprovechan y se centran en las tendencias de crecimiento tecnológico como la IA, la computación en la nube y el hardware y software de vanguardia. Las empresas que incluye son Apple, Microsoft, Alphabet, Amazon, Nvidia, Meta y Tesla.
La Ley de Reducción de la Inflación fue promulgada por el presidente estadounidense Joe Biden el 16 de agosto de 2022. La Ley pretende frenar la inflación reduciendo el déficit, bajando los precios de los medicamentos recetados e invirtiendo en la producción nacional de energía, al tiempo que promueve las energías limpias.
REPowerEU es una propuesta de la Comisión Europea para acabar con la dependencia de los combustibles fósiles rusos antes de 2030 como respuesta a la invasión rusa de Ucrania en 2022.
El Plan Industrial del Pacto Verde proporciona un marco para respaldar la transición de la industria europea hacia la neutralidad climática y desarrollar las tecnologías de cero emisiones netas necesarias para alcanzar los objetivos climáticos de la Unión Europea.
¿CUÁLES SON LOS RIESGOS?
La rentabilidad histórica no es una garantía de los resultados futuros. Tenga en cuenta que los inversores no pueden invertir directamente en un índice. La rentabilidad de los índices no gestionados no refleja las comisiones, costes ni gastos de suscripción.
Los valores de renta variable están sujetos a variaciones en los precios y a una posible pérdida del capital.
Los valores de renta fija conllevan riesgos de tipo de interés, crédito, inflación y reinversión, así como una posible pérdida del capital. A medida que los tipos de interés aumentan, el valor de los títulos de renta fija disminuye.
Las inversiones internacionales están sujetas a riesgos especiales, entre los que se incluyen el riesgo de fluctuaciones cambiarias y de incertidumbre social, económica y política, los cuales podrían generar un aumento de la volatilidad. Estos riesgos son más acentuados en los mercados emergentes.
Las materias primas y las divisas acarrean un mayor riesgo, que abarca las condiciones del mercado, políticas, normativas y naturales, y pueden no ser adecuadas para todos los inversores.
La diversificación no garantiza los beneficios ni protege contra el riesgo de pérdida.
Las empresas en el sector de las infraestructuras pueden estar sujetas a una variedad de factores, entre los que se incluyen los altos costes de intereses, los altos grados de apalancamiento, los efectos de las desaceleraciones económicas, el aumento de la competencia y el impacto resultante de las políticas y prácticas gubernamentales y normativas.
Los valores del Tesoro de EE. UU. están formados por obligaciones de deuda directa emitidas y respaldadas por la solvencia y el crédito del gobierno de EE. UU. El gobierno de EE. UU. garantiza los pagos de principal e intereses ligados al Tesoro de EE. UU. si se mantienen los valores hasta su vencimiento. A diferencia de los valores del Tesoro de EE. UU., los valores de deuda emitidos por agencias y organismos federales, así como las inversiones relacionadas, pueden estar o no respaldados por la solvencia y el crédito del gobierno estadounidense. Si bien el gobierno de EE. UU. garantiza los pagos de principal y los intereses correspondientes a los valores, dicha garantía no se aplica a las pérdidas derivadas del descenso del valor de mercado de dichos valores.