La mesa redonda de Royce: previsiones de pequeña capitalización de EE. UU.: más volatilidad y un optimismo cauteloso

Los gestores de carteras Chip Skinner y Jim Stoeffel y la subgestora de carteras Kavitha Venkatraman se unen al CEO y codirector de TI Chris Clark y al codirector de TI Francis Gannon en nuestra mesa redonda sobre Royce, un nuevo artículo que destaca las ideas de nuestros equipos de inversión.

¿Por qué cree que hubo una gama bastante amplia de rentabilidades para los principales índices estadounidenses en el segundo trimestre de 25? Por ejemplo, el índice Russell 2000 subió un 8,5%, el índice Russell Microcap subió un 15,5%, el índice Russell 1000 de gran capitalización subió un 11,1% y el índice Russell Top 50 de megacapitalización avanzó un 13,8%

Francis Gannon: Creo que el contexto es importante. A pesar de lo frustrante que ha sido para los especialistas en pequeña capitalización como nosotros, el largo ciclo de liderazgo de la mega y gran capitalización mantuvo su racha viva hasta finales de junio. De hecho, el Russell 1000 y el Nasdaq Composite, que subieron un 18,5% en el segundo trimestre, alcanzaron nuevos máximos históricos el 30 de junio de 25, mientras que el Russell 2000 se mantuvo por debajo de su máximo anterior, el 25 de noviembre de 24, y cayó un -10,1% desde ese máximo hasta el 30 de junio de 25. Con las microcapitalizaciones, sospecho que su fortaleza se debió en parte a haber tenido un primer trimestre tan difícil (el -14,4% frente al -9,5% del Russell 2000) y en parte a que las acciones de menor crecimiento tuvieron un desempeño particularmente bueno.

Kavitha Venkatraman: Me sorprendió que las pequeñas capitalizaciones solo cayeran por ese margen desde su punto máximo hasta finales de junio, teniendo en cuenta lo perturbadores que han sido los anuncios de tarifas. Por supuesto, todos sabíamos que llegarían los aranceles, pero nadie esperaba la magnitud que había propuesto la Casa Blanca. Así que, ese es otro contexto importante: todavía no tenemos ni idea de cuándo ni cómo se aplicarán todos estos aranceles, así que creo que la reacción del mercado fue bastante benigna.

¿Qué factores impulsaron los resultados de pequeña capitalización en el segundo trimestre de 25?

Chris Clark: Además de que el crecimiento fue mejor que el valor dentro de la pequeña capitalización, las rentabilidades más altas tanto en el segundo trimestre como fuera del mínimo de pequeña capitalización, el 8 de abril, provinieron de acciones con más deuda, sin dividendos, sin beneficios y con un ROIC (rentabilidad del capital invertido) bajo o nulo. Por lo tanto, fue un repunte de alto crecimiento y baja calidad, lo que concuerda con los anteriores repuntes de pequeña capitalización tras las correcciones. Y las pequeñas capitalizaciones experimentaron un mercado bajista, es decir, una caída del 20% o más con respecto a su máximo anterior, desde el máximo del Russell 2000 del 25 de noviembre de 24 al 8 de abril del 25 de abril, cuando el Russell 200 cayó un 27,5%.

¿En qué medida afectó la volatilidad a los resultados de pequeña capitalización en el segundo trimestre de 25?

Francis Gannon: Hubo una dinámica interesante en el trimestre que podríamos caracterizar como el aumento y la caída de la volatilidad. En otras palabras, las acciones estuvieron muy volátiles tras el «Día de la Liberación» del 2 de abril, cuando los mercados se hundieron antes de empezar a recuperarse de forma constante en mayo. Además de ver un aumento de la volatilidad debido al índice de volatilidad VIX\ &P 500 del CBOE, analizamos el número de días de negociación en los que el índice de pequeña capitalización subió o bajó un 1% o más. Durante abril, 13 de los 21 días, o el 62%, tuvieron movimientos del 1% o más; en mayo solo hubo 7 de 21 y en junio solo 9 de cada 20. Así que las pequeñas capitalizaciones mostraron una volatilidad superior a la habitual o estuvieron comparativamente plácidas durante el segundo trimestre.

Chris Clark: En relación con las observaciones de Kavitha y Frank, vemos que el rendimiento de la pequeña capitalización en el segundo trimestre mejoró drásticamente a medida que la volatilidad comenzó a disminuir. Tras tocar fondo a principios de abril, el Russell 2000 avanzó un 24,0% hasta finales de junio. Y aunque ambos índices de pequeña capitalización tuvieron rentabilidades impresionantes de dos dígitos, el crecimiento de la pequeña capitalización lideró. El índice de crecimiento Russell 2000 subió un 27,7% en ese mismo período, mientras que el índice de valor Russell 2000 subió un 20,2%. Así que, independientemente de dónde se invirtiera en pequeña capitalización, el rendimiento se mantuvo sólido con respecto al mínimo del año hasta la fecha.

¿Prevé niveles de volatilidad similares para las acciones en la segunda mitad de 2025?

Jim Stoeffel: Creo que es probable que veamos más volatilidad en el segundo semestre, porque los mercados realmente no pueden soportar la incertidumbre. A pesar de todas las políticas a favor del crecimiento y de las regulaciones relajadas que se están proponiendo o que ya se han aplicado, el segundo mandato de Trump ya ha creado mucha ansiedad, sobre todo centrada en los aranceles. Volviendo a noviembre, sabíamos que los republicanos controlarían las dos Cámaras del Congreso y la Casa Blanca, lo que indicaba estabilidad. No se trata tanto de ideología como de dar a los inversores una idea razonablemente buena del contexto político que tendrá en el futuro. Muchos inversores, incluido yo, confiaban en que cualquier arancel se utilizaría como táctica de negociación. Pero los aranceles acabaron siendo más importantes y mucho más caprichosos, creo, de lo que nadie esperaba, y ese tipo de incertidumbre es mala para la renta variable.

Chip Skinner: Tuvimos el «golpe de Trump» a finales de 2024, al que siguió el «volcado de Trump» que se extendió durante el primer trimestre y principios de abril, antes de que las acciones se recuperaran. Nos complace que los mercados se hayan estabilizado y recuperado, y también nos complace que la economía siga creciendo a un ritmo de alrededor del 2% anual. Pero creo que es probable que veamos más incertidumbre en la segunda mitad del año. Incluso si los aranceles se liquidan finalmente con nuestros principales socios comerciales, como lo hizo recientemente con Vietnam, el proceso de negociación crea un gran riesgo general y genera volatilidad. Es casi seguro que la ansiedad consiguiente tendrá un impacto negativo en las acciones. Los inversores me parecen demasiado complacientes dado el entorno en el que nos encontramos. Por ejemplo, me sorprendió mucho la falta de reacción cuando los Estados Unidos bombardearon el centro de investigación nuclear de Irán e Israel e Irán se bombardearon entre sí. Existen muchos riesgos y no creo que los mercados se mantengan tan tranquilos como en los últimos dos meses.

Con tanta incertidumbre sobre la economía, ¿qué le han dicho los equipos directivos de la empresa?

Kavitha Venkatraman: La mayoría de los equipos directivos con los que hemos estado hablando expresaron su preocupación por no saber cómo va a ser su sector hasta que no haya más claridad sobre la economía. Sus preocupaciones no se limitan a los aranceles, aunque obviamente eso ha formado parte de la conversación. Pero la creciente demanda de fuentes de energía y energías renovables, especialmente la energía necesaria para administrar los centros de datos de inteligencia artificial (IA), es un área en la que hemos empezado a invertir en los últimos dos años. Esos equipos directivos han expresado su preocupación por si los créditos fiscales para la energía solar, eólica y otras alternativas sobrevivirían o no en el nuevo presupuesto federal. Muchas de estas acciones cayeron con fuerza a lo largo del proceso presupuestario. Ahora esperamos a ver cómo estas empresas se adaptan financiera y operativamente a su nueva situación. Pero la demanda de más energía es aguda y eso no va a cambiar con el nuevo presupuesto federal.

Chip, ¿qué temas o sectores le parecen más atractivos o interesantes actualmente?

Chip Skinner: Hay dos áreas que creo que han funcionado bien en lo que va del año. La primera son las empresas que participan en el renacimiento nuclear. No se han terminado muchos reactores nuevos desde principios de los 90, y es una de las pocas áreas que cuenta con cierto apoyo bipartidista. El presidente Trump aboga por más capacidad en los Estados Unidos, mientras que el gobernador Hochul de Nueva York busca un sitio para construir una nueva planta. Creemos que las empresas pueden querer ofrecer servicios y componentes para la reparación y el mantenimiento de las plantas existentes, porque muchos operadores están intentando mejorar sus plantas para producir más energía. Los productos farmacéuticos especializados son la otra área. Las innovaciones han estado impulsando el crecimiento últimamente, incluidos los productos farmacéuticos genéricos, los fabricantes de medicamentos especializados y los distribuidores de productos farmacéuticos.

Otro área interesante es la defensa, donde el éxito del presidente Trump parece estar teniendo al convencer a otros países de la OTAN de que paguen más está alentando a los países europeos a gastar más en defensa y a tener una amplia vía de crecimiento, ya que los Estados Unidos permiten que nuestros aliados compren nuestra tecnología de defensa.

Kavitha y Jim, ¿y usted?

Jim Stoeffel: Hemos estado analizando algunas áreas de la atención médica, incluidas la tecnología médica y la medicina personalizada. Han sido inversiones relativamente más recientes para nosotros, porque las métricas de valoración del sector habían sido un desafío para los inversores en valores de pequeña capitalización, como nosotros, hasta los últimos años. Muchas empresas tenían múltiplos que se beneficiaban del entorno de tipos de interés del 0%. Ahora que esos días están en el espejo retrovisor, hemos visto algunas oportunidades en empresas en las que los múltiplos se proyectan mejor con nuestros criterios de selección de precio bajo de reserva y precio de venta.

Kavitha Venkatraman: Según Jim, hemos visto caer muchas valoraciones en el amplio ámbito de la salud hasta niveles que nos parecen atractivos. Parte de esto tuvo que ver con la reducción de la financiación de la biotecnología. Otra parte tuvo que ver con la elección de Trump, porque durante su campaña habló de controles de precios y tarifas. La nominación de RFK Junior como secretario de Salud y Servicios Humanos fue controvertida. Todo esto, en conjunto, fue negativo para las valoraciones. Pero cuando empezamos a ver estas caídas, dimos un paso atrás y preguntamos: «¿Qué pasa con los fundamentos?» No recuerdo ningún período en el que hayamos visto antes este nivel de innovación en la atención médica. Parte de esto está relacionado con la IA, que está acelerando gran parte del sector, pero gran parte existe desde hace tiempo. Jim mencionó la medicina personalizada, en la que vemos innovación en áreas de diagnóstico, como los productos biológicos. La IA no hace más que acelerar las pruebas, especialmente con el procesamiento de datos, lo que permite a las empresas lanzar tratamientos y servicios al mercado más rápidamente, ya que el proceso de aprobación de la Administración de Alimentos y Medicamentos se ha acelerado.

¿Cuáles son sus perspectivas para el resto de 2025?

Jim Stoeffel: Soy básicamente optimista a largo plazo. Hay mucha incertidumbre a corto plazo, sobre todo los riesgos geopolíticos y todo el ruido en torno a los aranceles, incluso más allá de cualquier prórroga renovada. Si se ofrecen más extensiones, puede que haya espacio para que las pequeñas capitalizaciones duren durante un tiempo. Si no lo están, probablemente veamos una recesión, ya que los inversores y los equipos directivos se apresuran a recalibrar un nuevo entorno. Pero las pequeñas capitalizaciones son relativamente baratas y es menos probable que se vean afectadas negativamente por los aranceles que sus homólogas de mayor tamaño, así que no cabe duda de que veo algo de luz para nuestras participaciones.

Kavitha Venkatraman: Veo motivos para ser optimistas y para ser cautelosos. Por un lado, nos enfrentamos a una posible escasez de mano de obra debido a la represión del Servicio de Inmigración y Control de Aduanas de los Estados Unidos, que solo provoca más inflación. Tampoco sabemos con certeza si los aranceles van a ser inflacionarios o deflacionarios, aunque el consenso es que es probable que sean inflacionarios. También tenemos a los consumidores con bajos ingresos que se debilitan rápidamente. Además de eso, estamos viendo un número creciente de morosos en préstamos estudiantiles. El embargo salarial de esos préstamos comienza con 270 días de morosidad, y nos acercamos a ese punto con muchos de estos préstamos. Junto con el aumento de los tipos hipotecarios, estos acontecimientos abogan por que la Reserva Federal (Fed) reduzca los tipos a finales de este año. Todo esto se puede añadir a las incógnitas de las que hemos estado hablando. Sin embargo, también hemos visto a muchas de nuestras empresas asignar capital de forma productiva. Algunos están pagando sus deudas para reducir costes e impulsar los flujos de caja. Muchos de ellos están recomprando acciones, estamos viendo muchas autorizaciones de recompra. En la medida en que puedan realizar fusiones y adquisiciones (M&A), también hemos visto algunas operaciones pequeñas, pero aún no con una magnitud que tenga un impacto marcado en el rendimiento de la cartera. Pero si la Reserva Federal baja los tipos a finales de este año, creo que veremos un repunte en la actividad de fusiones y adquisiciones.

Chip Skinner: Estoy aguantando la respiración en muchos temas por toda la incertidumbre a corto plazo de la que hemos estado hablando. El repunte del mercado pareció sorprender a algunos inversores, por lo que parece probable que se produzca una pausa en la rentabilidad de la pequeña capitalización, al menos hasta que obtengamos puntos de datos incrementales de los informes de resultados del segundo trimestre y, lo que es más importante, de las perspectivas del segundo semestre. Pero al igual que Jim, soy optimista a largo plazo, basándome en el nivel de gasto en innovación en los Estados Unidos y otros lugares, que está creando nuevos líderes industriales y corporativos. Cada vez parece más que la llegada de la IA y el aprendizaje automático se considerarán importantes avances tecnológicos a la par con la introducción del ferrocarril, la electricidad, las telecomunicaciones, la secuenciación genética e Internet.

Francis Gannon: Muchas acciones de pequeña capitalización están empezando a salir de una recesión de beneficios de dos años, lo que debería ayudar a impulsar la rentabilidad de una clase de activos que lleva varios años a la zaga de la gran capitalización y que actualmente se enfrenta a bajas expectativas. Y las bajas expectativas anteriores y las rentabilidades relativamente decepcionantes han sido a menudo momentos oportunos para aumentar las asignaciones. Históricamente, quedarse al margen durante las correcciones o en las primeras fases de los mítines ha tenido un coste elevado. Por lo tanto, comparto la sensación de un optimismo cauteloso ante las ventajas de una inversión activa, consciente del riesgo y de pequeña capitalización a largo plazo.