PALESTRANTES
Benjamin Birnbaum
Durante o segundo semestre de 2021, a taxa de desemprego nos Estados Unidos caiu de 5,9% para 3,9%, apesar de dois grandes surtos de coronavírus. Ao mesmo tempo, a inflação vem demonstrando ser qualquer coisa, menos “transitória”. A variação ano após ano do Índice de Preços ao Consumidor (CPI) geral alcançou 5,4% no final de junho e aumentou para 7% na comparação anual no final de 2021. O Federal Reserve (Fed), que há pouco tempo foi taxativo em relação a permitir que a inflação ficasse acima da meta de 2%, acabou adotando uma abordagem mais agressiva. Isso causou consequências significativas para o mercado de títulos lastreados em hipoteca (MBS) de agências governamentais, que foram negociados a spreads mais endurecidos de todos os tempos durante 2021.
Para combater a inflação, o Fed acelerou os planos de restrição monetária na reunião de dezembro. O cronograma inicial do Fed de redução das compras de ativos dobrou, as projeções de aumento de taxas seguiram em frente e os membros do Comitê Federal de Mercado Aberto (FOMC) começaram a discutir ativamente a normalização do balanço. Além disso, alguns membros do FOMC revelaram a preferência por manter o balanço do Fed majoritariamente nos Tesouros dos EUA, reduzindo mais rapidamente os reinvestimentos de amortização em MBS. Está claro que é bastante provável que o Fed reduza drasticamente o apoio ao mercado de MBS de agências governamentais em 2022. O cronograma de implementação está acelerado em relação ao último grande programa de flexibilização quantitativa (QE3), quando quase quatro anos se passaram entre o tapering inicial de compras em dezembro de 2013 e o início da redução do balanço em 2017.
Gráfico 1: Spread do cupom atual de MBS para os Tesouros dos EUA
Fonte: Citi Velocity, Western Asset. Em 10 jan 2022.
Os spreads de MBS de agências governamentais de cupons de produção já reagiram ao ampliar 20 pontos-base (bps) desde o anúncio inicial do taper após a reunião do FOMC em 3 de novembro de 2021. Apesar do aumento recente, as hipotecas ainda não são atraentes com base nos fundamentos. Atualmente, os spreads estão bem abaixo dos níveis pré-Covid e ainda estão altos em relação às médias históricas de quando o Fed não estava comprando MBS. Além disso, o perfil de convexidade piorou com o avanço tecnológico na originação de hipotecas, maior capacidade de financiamento hipotecário, empréstimos mais altos e atividade elevada de pagamento de caixa do robusto mercado imobiliário.
Gráfico 2: Spread ajustado de opção (OAS) do cupom atual de MBS
Fonte: Morgan Stanley Research. Em 6 jan 2022.
A transição do aumento para a redução do balanço criará uma situação desafiadora de suprimento e demanda para o setor. As projeções preveem que o Fed começará as reduções do balanço até o verão, diminuindo gradualmente os reinvestimentos de MBS de agências governamentais para permitir de US$ 30 bilhões a US$ 40 bilhões de saída de MBS por mês. As estimativas preveem pagamentos antecipados com as taxas atuais, o que faria com que o Fed reduzisse US$ 500 bilhões de MBS de agências governamentais nos próximos dois anos. Se as taxas ficassem abaixo desses níveis, aumentando os pagamentos antecipados, o Fed poderia permitir uma saída ainda maior de MBS de seu balanço. Isso não só eleva a quantidade de suprimento que precisa ser absorvida pelo mercado privado, mas também enfraquece o efeito das ações do Fed no mercado de MBS. Ademais, a redução do balanço remove as reservas do sistema bancário, o que, por sua vez, poderia diminuir a demanda bancária futura por MBS de agências governamentais.
Devido a essas adversidades, mantemos uma perspectiva favorável em relação a MBS de agências governamentais. Reconhecemos que nem todos os MBS serão afetados de forma similar por essas mudanças de política. Os cupons mais desafiados serão aqueles que o Fed está comprando mais ativamente, principalmente MBS de 2% e 2,5% de 30 anos. Atualmente, esses cupons compõem mais de 45% do Índice Bloomberg MBS e são o cerne da nossa perspectiva. Temos uma perspectiva mais construtiva sobre determinadas garantias em MBS de cupons mais altos que oferecem spreads mais amplos e perfis de convexidade mais atraentes, enquanto que em termos de cupons mais baixos, pendemos para garantias com recursos de proteção de extensão. Adicionalmente, continuamos nos concentrando nos setores de produtos estruturados de alta qualidade de entidades privadas para oportunidades de diversificação e retorno total em relação aos grupos de MBS genéricos de agências governamentais.
DEFINIÇÕES
Os Índices de Preços ao Consumidor (CPI) medem a variação média dos preços ao consumidor ao longo do tempo em uma cesta fixa de bens e serviços.
Um Título Lastreado em Hipoteca (MBS) é um tipo de título lastreado no ativo e garantido por uma hipoteca ou um conjunto de hipotecas.
O Comitê Federal de Mercado Aberto (FOMC) é um órgão de formulação de políticas do Federal Reserve System, responsável pela formulação de uma política destinada a promover o crescimento econômico, pleno emprego, preços estáveis e um padrão sustentável de comércio internacional e pagamentos.
A Flexibilização Quantitativa (QE) refere-se a uma política monetária implementada por um Banco Central na qual aumenta o excesso de reservas do sistema bancário através da compra direta de títulos de dívida.
QUAIS SÃO OS RISCOS?
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Os títulos do Tesouro americano são obrigações de dívida direta emitidas e garantidas pela “fé e crédito integral” do governo dos EUA. O governo dos Estados Unidos garante o pagamento do valor principal e dos juros dos títulos do Tesouro dos Estados Unidos quando os títulos são mantidos até o vencimento. Ao contrário dos títulos do Tesouro dos EUA, os títulos de dívida emitidos por agências e instrumentos federais e investimentos relacionados podem ou não ser garantidos pela fé e crédito do governo dos EUA. Mesmo quando o governo dos Estados Unidos garante o pagamento do principal e dos juros dos títulos, essa garantia não se aplica a perdas resultantes de reduções no valor de mercado dos títulos.