PALESTRANTES
Kevin J. Ritter, CFA
Robert O. Abad
Após um início forte no ano, os mercados emergentes (MEs) estão mais uma vez envolvidos nas oscilações das taxas de juros dos Estados Unidos e em um dólar dos Estados Unidos (USD) robusto. Desta vez, o aumento nos rendimentos está relacionado às preocupações com o déficit orçamentário dos Estados Unidos e ao aumento na emissão de títulos do Tesouro dos Estados Unidos (UST), que são destinados a cobrir despesas excepcionais associadas à Lei de Redução da Inflação, ao perdão de empréstimos estudantis e à escassez nas receitas de imposto de ganho de capital. O aumento acentuado na curva de rendimento do Tesouro dos Estados Unidos e o fortalecimento do dólar dos Estados Unidos desde o início de agosto, impulsionados pelas preocupações com um ambiente de taxas "mais altas por mais tempo", têm suscitado preocupações sobre o desempenho futuro de ativos de risco, incluindo as dívidas de mercados emergentes.
Consideramos que a narrativa dos mercados emergentes continua convincente. Primeiro, os dados econômicos nos mercados desenvolvidos (MDs) continuam a sustentar nosso cenário básico de crescimento global moderado e desaceleração da inflação, o que deve beneficiar os fundamentos dos mercados emergentes. Segundo, os bancos centrais dos mercados emergentes estão mais próximos do fim de seus ciclos de aperto em comparação aos seus pares nos mercados desenvolvidos, o que deve impulsionar a demanda e o desempenho de títulos locais em países emergentes considerados "primeiros a aumentar as taxas". Terceiro, a possibilidade de o Fed interromper seus aumentos de taxas, combinada com a contínua estabilização econômica na China, poderia melhorar significativamente o sentimento e os preços dos ativos nos mercados emergentes.
Vale ressaltar que, nos últimos cinco anos, os mercados emergentes passaram por três declínios significativos, sendo que dois deles estavam relacionados às ações do Fed. O Gráfico 1 destaca essa tendência, ilustrando como os mercados emergentes (com exceção do segmento corporativo) tendiam a ser mais vulneráveis do que outras classes de ativos de renda fixa a fatores macroeconômicos, como diferenciais de crescimento, política monetária e geopolítica.
Gráfico 1: Índice de rendimentos de mercados emergentes x mercados em desenvolvimento
Fonte: Bloomberg. Dados de 30 de setembro de 2023. O mercado emergente (ME) local é representado pelo índice J.P. Morgan Government Bond Index-Emerging Markets (GBI-EM), que acompanha os títulos em moeda local emitidos pelos mercados emergentes. O ME $ Sov é representado pelo J.P. Morgan (JPM) Emerging Markets Bond Index (EMBI) Global Diversified Index, que é uma versão ponderada de forma única do JPM EMBI Global Index. Este índice acompanha os retornos totais de instrumentos de dívida denominados em dólares americanos emitidos por entidades soberanas e quase soberanas de mercados emergentes: Brady Bonds, empréstimos e Eurobonds. O índice inclui todos os países, exceto aqueles que foram classificados pelo Banco Mundial como de alta renda nos últimos dois anos consecutivos. O índice diversificado limita os pesos dos países no índice que possuem mais ações de dívida, incluindo apenas porções específicas dos montantes atuais de dívida elegíveis desses países. O EM $ Corp é representado pelo J.P. Morgan Corporate Emerging Markets Bond (CEMBI) Broad Diversified Index, que é um índice ponderado por capitalização de mercado modificado projetado para medir o desempenho do mercado de títulos corporativos de mercados emergentes denominados em dólares americanos. O US Agg representado pelo Bloomberg US Aggregate Bond Index é um índice de mercado de títulos ponderado por capitalização de mercado de base ampla que representa títulos de grau de investimento de prazo intermédio negociados nos Estados Unidos. O US Credit é representado pelo Bloomberg US Credit Index e mede o grau de investimento, os mercados de títulos denominados em dólares americanos, de taxa fixa, empresariais tributáveis e relacionados com o governo. Os índices não são administrados e não é possível investir diretamente neles. Eles não incluem taxas, despesas ou encargos de vendas. O desempenho passado não é um indicador ou garantia de resultados futuros.
Futuramente, reconhecemos que a classe de ativos de mercados emergentes é vulnerável ao considerar dois extremos possíveis: a continuação do excepcionalismo dos Estados Unidos, caracterizado por um crescimento mais forte, inflação mais alta e taxas mais elevadas, ou uma recessão prolongada nos Estados Unidos que poderia levar a um aumento do risco de crédito e dos prêmios de risco de inadimplência. Esses dois cenários extremos podem afetar as perspectivas para as valuations dos mercados emergentes. O Gráfico 2 ilustra como a dívida de grau de investimento dos MEs está atualmente sendo negociada com spreads historicamente estreitos em relação à dívida de grau de investimento dos Estados Unidos devido a dinâmicas de oferta, enquanto a dívida de alto rendimento dos mercados emergentes merece uma monitorização cuidadosa após um substancial desempenho inferior em comparação com a dívida de alto rendimento dos Estados Unidos em 2022.
Gráfico 2: Spread Premium de Mercados Emergentes sobre o Crédito dos EUA
Fonte: Bloomberg. O Bloomberg Emerging Market Index é um índice baseado em regras, ponderado pelo valor de mercado, projetado para medir títulos soberanos e corporativos de taxa fixa denominados em dólares americanos emitidos por mercados emergentes. O Bloomberg US Corporate High-Yield Index mede o mercado de títulos corporativos de alto rendimento e taxa fixa denominado em USD. Dados de 30 de setembro de 2023. Os índices não são administrados e não é possível investir diretamente neles. Eles não incluem taxas, despesas ou comissões de vendas. O desempenho passado não é um indicador ou garantia de resultados futuros.
Atualmente vemos os mercados locais e os mercados fronteiriços como duas áreas dentro da classe de ativos de mercados emergentes que oferecem uma combinação atrativa de contabilização elevada e potencial de rendimento total. Vaja abaixo um resumo da nossa opinião:
Mercados locais de mercados emergentes
O nosso foco está em países com taxas de juros reais elevadas, uma perspectiva de crescimento promissora e planos para reduzir as taxas no curto prazo.
México (Baa2/BBB/BBB-)
- As tendências desinflacionárias são positivas para a economia; uma nova administração em junho de 2024 abre caminho para políticas mais favoráveis ao mercado.
- Espera-se que o banco central mantenha as taxas mais altas por mais tempo, o que torna a contabilização das taxas locais e a negociação do peso mexicano atraentes.
Índia (Baa3, BBB-/BBB-)
- Uma história econômica sólida apoiada por robustos fluxos de investimento estrangeiro direto (com benefícios crescentes de "friendshoring") e significativas reservas cambiais (entre as cinco maiores globalmente).
- Espera-se que títulos locais e a rupia indiana tenham um desempenho superior devido à contabilização atrativa em relação aos pares e ventos favoráveis técnicos associados à inclusão nos índices de títulos de mercados emergentes.
Brasil (Ba2/BB-/BB)
- Recentemente, recebeu um upgrade da Fitch, demonstrando resiliência econômica persistente, mesmo sob a administração aparentemente "esquerdista" do Presidente Luiz Inácio Lula da Silva.
- O ciclo de flexibilização monetária foi iniciado, tornando as taxas atrativas; ao mesmo tempo, as taxas nominais e reais ainda altas são esperadas para apoiar o real brasileiro.
Mercados fronteiriços
Consideramos atrativo o perfil risco/retorno da dívida de mercados fronteiriços. Em comparação com os MEs de grau de investimento e com os títulos de alto rendimento dos Estados Unidos, as valuations nesse setor estão notavelmente amplas do ponto de vista histórico. Até certo ponto, isso faz sentido, considerando a sensibilidade relativamente elevada das economias fronteiriças às condições financeiras externas, o que tem sido uma restrição na maior parte dos últimos três anos. No entanto, os mercados fronteiriços também constituem um subconjunto diversificado do universo mais amplo dos mercados emergentes. Em muitos casos, esse subsegmento do mercado também apresentará aos investidores oportunidades idiossincráticas e orientadas por eventos para reduzir o portfólio beta (em termos de sensibilidade geral a fatores macroeconômicos globais) e capitalizar uma cesta de pontos de inflexão de crédito menos correlacionados e fundamentalmente impulsionados. Em um cenário de condições financeiras globais mais flexíveis, antecipamos que os mercados fronteiriços se destacarão como principais beneficiários dessa mudança. Países como Nigéria, Ucrânia, Argentina e República Dominicana são particularmente atrativos para nós nesse contexto.
Gráfico 3: Comparação de spreads
Fonte: Bloomberg, Western Asset. Dados de 30 de setembro de 2023. O J.P. Morgan Emerging Markets Bond Index Global Diversified (EMBI Global Diversified) -Investment Grade (IG) acompanha os retornos totais para o componente de grau de investimento de instrumentos de dívida denominados em dólares americanos emitidos por entidades soberanas e quase soberanas de mercados emergentes: Brady Bonds, empréstimos, Eurobonds. O índice limita a exposição de alguns dos maiores países. O índice J.P. Morgan Next Generation Markets (NEXGEM) mede a dívida soberana externa denominada em dólares dos mercados fronteiriços. O componente Average Option Adjusted Spread (Spread Médio Ajustado por Opções - OAS) do Bloomberg US Corporate High Yield Index mede o OAS médio do mercado de títulos corporativos em dólares americanos de alto rendimento e de taxa fixa. Os índices não são administrados e não é possível investir diretamente neles. Eles não incluem taxas, despesas ou encargos de vendas. O desempenho passado não é um indicador ou garantia de resultados futuros.
Definições:
“AAA” e “AA” (crédito de alta qualidade) e “A” e “BBB” (crédito de média qualidade) são considerados grau de investimento. As classificações de crédito para títulos abaixo dessas designações (“BB”, “B”, “CCC” etc.) são consideradas de baixa qualidade de crédito e são comumente chamadas de “junk bonds” ou títulos lixo.
Títulos de alto rendimento, ou títulos abaixo do grau de investimento, são títulos com classificação de qualidade de crédito de BB ou abaixo.
Um ponto base (bps) é um centésimo de um ponto percentual (1/100% ou 0,01%).
Um spread de crédito é a diferença de rendimento entre dois tipos diferentes de títulos de renda fixa com vencimentos semelhantes.
Um Spread Ajustado por Opção (OEA) é uma medida de risco que mostra os spreads de crédito com ajustes feitos para neutralizar o impacto das opções incorporadas.
A curva de rendimentos mostra a relação entre rendimentos e datas de vencimento para uma classe similar de títulos.
QUAIS SÃO OS RISCOS?
O desempenho passado não é indicador nem garantia de resultados futuros. Observe que um investidor não pode investir diretamente em um índice. Os retornos de índice não gerenciado não refletem quaisquer taxas, despesas ou comissões de vendas.
Títulos de patrimônio estão sujeitos a flutuação de preço e possível perda de principal. Títulos de renda fixa envolvem riscos de taxas de juros, crédito, inflação e investimento, além de possível perda de principal. Com o aumento das taxas de juros, o valor dos títulos de renda fixa cai. Investimentos internacionais estão sujeitos a riscos especiais, incluindo flutuações cambiais e incertezas sociais, econômicas e políticas, que podem aumentar a volatilidade. Esses riscos são ainda maiores em mercados emergentes. Commodities e moedas contêm um risco assegurado que incluem condições de mercado, política, questões normativas e naturais e podem não ser adequados para todos os investidores.
Os títulos do Tesouro americano são obrigações de dívida direta emitidas e garantidas pela “fé e crédito integral” do governo dos EUA. O governo dos Estados Unidos garante o pagamento do valor principal e dos juros dos títulos do Tesouro dos Estados Unidos quando os títulos são mantidos até o vencimento. Ao contrário dos títulos do Tesouro dos EUA, os títulos de dívida emitidos por agências e instrumentos federais e investimentos relacionados podem ou não ser garantidos pela fé e crédito do governo dos Estados Unidos. Mesmo quando o governo dos Estados Unidos garante o pagamento do principal e dos juros dos títulos, essa garantia não se aplica a perdas resultantes de reduções no valor de mercado dos títulos.