PALESTRANTES
Robert O. Abad
A inflação parece estar em tendência de baixa no mundo todo, enquanto um número crescente de bancos centrais está se aproximando do fim de seus ciclos de aumento de taxas. Olhando para o futuro, de 6 a 12 meses, o que você espera em relação ao desempenho global dos títulos?
Acreditamos que o cenário está preparado para que os títulos globais tenham um desempenho superior. Primeiro, o momento mais oportuno para investir no mercado de renda fixa de um país é quando seu ciclo de taxa de juros está se estabilizando ou prestes a cair. Esses resultados já estão ocorrendo em vários mercados emergentes (EM) e estão prestes a se materializar nos próximos meses nos principais mercados desenvolvidos (DM), como EUA, Europa, Reino Unido e Austrália. Os títulos de governos no mundo todo estão cada vez mais precificando esses resultados, especialmente porque os dados econômicos recebidos sugerem que o crescimento mais fraco e a inflação podem surpreender (Gráfico 1).
Gráfico 1: Citi Inflation Surprise Index
Fonte: Bloomberg. Dados de 30 de junho de 2023. Os índices não são administrados e não se pode investir diretamente neles. Eles não incluem taxas, despesas ou encargos de vendas. O desempenho passado não é um indicador ou garantia de resultados futuros.
Em segundo lugar, é importante levar em conta a direção do dólar americano (USD). No ano passado, o USD subiu principalmente devido à agressiva campanha de aumento das taxas do Fed. Desde o pico do USD em setembro passado, a melhoria das perspectivas de crescimento global e o estreitamento do diferencial da taxa de juros empurraram o USD para baixo. Vemos a possibilidade de que o dólar se mova lateralmente a partir daqui no curto prazo, mas esperamos que ele se desvalorize um pouco no longo prazo, conforme a economia global e o sentimento se recuperam. Em períodos de fraqueza prolongada do dólar, os ativos fora dos EUA tendem a ter um bom desempenho.
Gráfico 2: Índice do dólar americano (DXY)
Fonte: Bloomberg. Dados de 30 de junho de 2023 Os índices não são administrados, e não se pode investir diretamente neles. Eles não incluem taxas, despesas ou encargos de vendas. O desempenho passado não é um indicador ou garantia de resultados futuros.
Terceiro, precisamos levar em conta os valuations. Os rendimentos dos títulos globais subiram no ano passado devido ao forte aumento da inflação global e à agressiva campanha de aumento das taxas dos bancos centrais. Os rendimentos, em alguns mercados, subiram ainda mais nos últimos meses devido a riscos idiossincráticos: por exemplo, em setembro de 2022, os rendimentos dos títulos do governo do Reino Unido (gilts) subiram devido a preocupações com o mini-orçamento; em dezembro de 2022, os títulos do governo japonês (JGBs) foram afetados pelo surpreendente ajuste do Banco do Japão (BoJ) à sua estrutura de controle da curva de rendimento (YCC); e em março/abril de 2023, os títulos do Tesouro americano (USTs) de curto prazo exibiram volatilidade histórica devido à turbulência bancária regional e temores de um possível inadimplemento dos EUA devido ao impasse do teto da dívida. Cada um desses episódios ofereceu aos gestores de ativos, como a Western Asset, oportunidade de agregar valor para os investidores, capitalizando esses deslocamentos de mercado. O Gráfico 3 apresenta um panorama dos benefícios atraentes de rendimento, retorno e diversificação atualmente oferecidos pelos títulos globais.
Gráfico 3: Panorama de renda fixa global
Fontes: J.P. Morgan Asset Management; Bloomberg, FactSet; BIS. Dados de 30 de junho de 2023.
Os setores de renda fixa mostrados aqui são fornecidos pela Bloomberg e estão representados pelo agregado global para cada país, exceto onde indicado. Os setores de dívida de mercados emergentes (EMD) são representados pelo J.P. Morgan EMBIG Diversified Index (USD), pelo J.P. Morgan GBI EM Global Diversified Index (LCL) e pelo J.P. Morgan CEMBI Broad Diversified Index (Corp). As empresas europeias são representadas pelo Bloomberg Euro Aggregate Corporate Index e pelo Bloomberg Pan-European High Yield Index. Os rendimentos do setor refletem o pior rendimento esperado. As correlações são baseadas em 10 anos de retornos mensais para todos os setores. A divisão regional do mercado global de títulos pode não totalizar 100% devido ao arredondamento. Os índices não são administrados e não há investimento direto neles. Eles não incluem taxas, despesas ou encargos de vendas. O desempenho passado não é um indicador ou garantia de resultados futuros.
Quais são os principais mercados de títulos públicos que parecem interessantes para a Western Asset neste momento?
A lista a seguir descreve nossas visões de valor relativo por região global. Para obter mais informações sobre os principais impulsionadores que apoiam nossas opiniões e reflexões sobre outras áreas dos mercados globais de renda fixa, consulte nossa Perspectiva Global do 3T23.
Taxas do mercado global: Valor relativo por regão
+ EUA: Os mercados de títulos dos EUA parecem ter previsto um fim iminente do aperto do Fed, daí o sell-off das últimas semanas diante dos dados, aparentemente apontando para novos aumentos do Fed. Acreditamos que os rendimentos longos aumentaram o bastante diante das novas realidades, mas só o tempo dirá.
+/- Canadá: Com a dianteira agora totalmente reavaliada para prováveis aumentos do Banco do Canadá (BoC), os títulos são novamente bastante valorizados em relação aos seus homólogos dos EUA. Os recentes ganhos no dólar canadense colocaram a moeda perto do valor justo.
+ Reino Unido: Sentimos que o mercado está esperando muito em termos de aumentos da taxa do Banco da Inglaterra (BoE) e, portanto, os gilts devem ter um bom desempenho.
+ Europa: Acreditamos que o BCE corre o risco de apertar demais a política. O crescimento mais fraco e a queda da inflação devem permitir que o BCE pare de aumentar taxas no segundo semestre, o que apoiará os rendimentos dos títulos da área do euro.
+ China: Esperamos que o PBoC mantenha taxas baixas no 3T23 e, posteriormente, mude para uma postura de política monetária mais normalizada.
- Japão: Esperamos maiores rendimentos dos títulos do governo japonês (JGB). Se o Banco do Japão (BoJ) ajustar ainda mais sua política monetária, o rendimento nominal de 10 anos levaria o movimento para cima.
+ Austrália: Continuamos táticos nas partes de 10 e 20 anos da curva em outras ações do Banco Central Australiano (RBA).
Com base na sua visão de um USD mais fraco a longo prazo, quais moedas de mercados emergentes você acredita que oferecem potencial de geração de alfa?
Aqui, compartilhamos nossas opiniões sobre quatro mercados de câmbio:
- Iene japonês (JPY): Prevemos um JPY mais forte. Prevemos um cenário em que a nova liderança do BoJ repense a política monetária e continue a ajustar ainda mais seu conjunto de ferramentas de política atual, além da mudança em julho (resultando em maiores rendimentos de JGB), enquanto o Fed interrompe seus aumentos de taxa. Isso seria favorável ao JPY em relação ao USD. Além disso, esperamos que o JPY se beneficie de uma recuperação cíclica, conforme o Japão continua a reabrir seu país ao turismo.
- Dólar australiano (AUD): Prevemos um AUD mais forte. Esperamos que a desaceleração econômica global provocada pela política monetária fortemente apertada e concertada acabe por levar a um apetite de risco maior conforme os mercados começam a olhar além dos problemas. Nesse caso, o AUD será um provável beneficiário, enquanto se espera que a economia australiana tenha um desempenho superior graças à abordagem mais cautelosa adotada pelo Banco Central Australiano sobre o aperto.
- Libra esterlina (GBP): Prevemos uma GBP mais fraca. A moeda se recuperou da fraqueza do mini-orçamento de setembro. No entanto, esperamos que os ventos contrários ao crescimento, a incerteza sobre os pacotes de apoio fiscal de longo prazo e uma abordagem mais dovish do Banco da Inglaterra em relação aos seus homólogos de DM reduzam os ventos a favor da GBP. Uma nova escalada da relação com a UE (embora não seja o nosso caso de base) pode levar a mais desvantagens para a GBP.
- Euro: Estamos neutros em relação ao euro. Pode haver potencial de valorização a médio prazo, caso o prêmio de risco geopolítico pela guerra na Ucrânia diminua, mas uma redução/parada prolongada dos fluxos de energia russos pode implicar em racionamento na economia europeia e criar riscos de queda para o crescimento e o euro. Dito isso, uma maneira de capitalizar os riscos ascendentes do crescimento europeu é através da coroa sueca (SEK), que muitas vezes é movida pela atividade econômica global e europeia e pelo amplo sentimento de risco. Esse tem sido um vento contrário este ano. Se as perspectivas de crescimento melhorarem e a incerteza diminuir, esperamos que a SEK se fortaleça.
Uma vez que todos os sinais apontam para mais flexibilização do banco central e um ambiente de menores rendimentos, os investidores não deveriam apenas adotar uma abordagem passiva para o investimento em títulos globais?
Não. É importante ter em mente que os ciclos econômicos, as políticas fiscais e as políticas do banco central não se movem coro. Há uma variação substancial entre a mudança e o movimento dos níveis de rendimento absoluto, inclinações e formas das curvas de títulos públicos, dentro e entre os países. Por exemplo, no mundo dos mercados emergentes, o Banco Central do México interrompeu seus aumentos de taxa, enquanto o Banco Central do Brasil parece pronto para fazer seu primeiro corte de taxa. No mundo dos mercados desenvolvidos, o Fed parece estar se aproximando do fim de seu ciclo de alta, enquanto o BoJ pode tentar continuar aprimorando ainda mais seu atual conjunto de ferramentas de política monetária para elevar as taxas. Para complicar ainda mais as coisas, os participantes do mercado estão constantemente tentando identificar catalisadores que possam influenciar os fatores e a direção de cada um desses mercados, o que às vezes pode gerar crises de volatilidade. O que tudo isso significa é que os investidores precisam ser muito cautelosos sobre em quais países investir e onde a duração é mantida ao longo da curva de rendimento desse país. Acreditamos que a maneira mais eficaz de conseguir isso - ao mesmo tempo em que tentamos navegar por períodos de volatilidade - é adotando uma abordagem ativa para o investimento global em títulos.
Definições:
Os Índices de Surpresa Econômica do Citigroup são medidas objetivas e quantitativas de notícias econômicas definidas como desvios padrão históricos ponderados de surpresas de dados (lançamentos reais em comparação com a mediana da pesquisa Bloomberg). Uma leitura positiva do Índice de Surpresa Econômica sugere que as divulgações econômicas têm, no geral, superado o consenso. Os índices são calculados diariamente em uma janela contínua de três meses. Os pesos dos indicadores econômicos são derivados de impactos relativos câmbio à vista de alta frequência de 1 desvio padrão de surpresa de dados. Os índices também empregam uma função de queda de tempo para replicar a memória limitada dos mercados.
O JP Morgan Emerging Market Bond Index Global Diversified (EMBIGD) é um soberano de mercados emergentes exclusivo medido em USD. Ele possui um esquema de diversificação distinto que permite uma distribuição de peso mais uniforme entre os países do índice.
O JPMorgan Government Bond Index (GBI) Emerging Markets (EM) Local Markets acompanha o desempenho dos títulos em moeda local emitidos pelos governos de mercados emergentes.
O Controle da Curva de Rendimento (YCC) envolve a previsão de uma taxa de juros de longo prazo por um Banco Central e a compra ou venda de quantos títulos forem necessários para alcançar a taxa prevista.
O JP Morgan Corporate Emerging Market Bond Index (CEMBI) Broad Diversified é um índice de referência global de mercados emergentes corporativos líquidos que acompanha títulos corporativos denominados nos EUA emitidos por entidades de mercados emergentes. Ele possui um esquema de diversificação distinto que permite uma distribuição de peso mais uniforme entre os países do índice.
O Bloomberg Euro Aggregate Bond Index inclui títulos denominados em euros de taxa fixa e grau de investimento. A inclusão é baseada na moeda da emissão, e não no domicílio do emissor. Os principais setores do índice são o Tesouro, corporativo, relacionado ao governo e securitizado.
O Bloomberg Pan-European High Yield Index abrange o universo da dívida de taxa fixa e sub-investimento denominada em euros ou outras moedas europeias (exceto francos suíços).
O pior rendimento esperado (YTW) é baseado nas participações atuais de um portfólio em um dia específico, é bruto de todas as despesas do fundo e calculado com base no pressuposto de que o pagamento antecipado ocorre se o título tiver provisões de compra ou venda e o emissor puder oferecer uma taxa de cupom mais baixa com base nas taxas de mercado atuais. Se as taxas de mercado forem mais altas do que o rendimento atual de um título, o cálculo do YTW assumirá que nenhum pré-pagamento é feito e o YTW será igual ao rendimento até o vencimento. O YTW será o mais baixo entre o rendimento até o vencimento ou o rendimento a ser exigido (se o título tiver provisões de pagamento antecipado). O YTW de um fundo obrigacionista é a média ponderada pelo mercado dos YTW de todas as obrigações da carteira.
QUAIS SÃO OS RISCOS?
O desempenho passado não é indicador nem garantia de resultados futuros. Observe que um investidor não pode investir diretamente em um índice. Os retornos de índice não gerenciado não refletem quaisquer taxas, despesas ou comissões de vendas.
Títulos de patrimônio estão sujeitos a flutuação de preço e possível perda de principal. Títulos de renda fixa envolvem riscos de taxas de juros, crédito, inflação e investimento, além de possível perda de principal. Com o aumento das taxas de juros, o valor dos títulos de renda fixa cai. Investimentos internacionais estão sujeitos a riscos especiais, incluindo flutuações cambiais e incertezas sociais, econômicas e políticas, que podem aumentar a volatilidade. Esses riscos são ainda maiores em mercados emergentes. Commodities e moedas contêm um risco assegurado que incluem condições de mercado, política, questões normativas e naturais e podem não ser adequados para todos os investidores.
Os títulos do Tesouro americano são obrigações de dívida direta emitidas e garantidas pela “fé e crédito integral” do governo dos EUA. O governo dos Estados Unidos garante o pagamento do valor principal e dos juros dos títulos do Tesouro dos Estados Unidos quando os títulos são mantidos até o vencimento. Ao contrário dos títulos do Tesouro dos EUA, os títulos de dívida emitidos por agências e instrumentos federais e investimentos relacionados podem ou não ser garantidos pela fé e crédito do governo dos Estados Unidos. Mesmo quando o governo dos Estados Unidos garante o pagamento do principal e dos juros dos títulos, essa garantia não se aplica a perdas resultantes de reduções no valor de mercado dos títulos.