PALESTRANTES
Mark Hughes, CFA
Apesar dos sólidos retornos para a renda fixa dos mercados emergentes (ME) durante 2023 (Gráfico 1), uma coisa atraiu os profissionais da indústria nos últimos trimestres: um argumento convincente de valor relativo para títulos de emergentes de maior qualidade. Como discutiremos aqui, acreditamos que há razões para tirar o pó dos títulos de grau de investimento (IG) de mercados emergentes como uma alocação básica, uma vez que eles parecem estar preparados para gerar um bom carry, bem como uma potencial alta das taxas de juros mais baixas.
Gráfico 1: Retornos de renda fixa em 2023
Fonte: Bloomberg, JPMorgan. Dados de 31 de dezembro de 2023. Os índices não são geridos, e não se pode investir diretamente neles. Eles não incluem taxas, despesas ou comissões de vendas. O desempenho passado não é um indicador ou garantia de resultados futuros.
Em busca do valor relativo
Historicamente, a dívida de mercados emergentes com classificação de grau de investimento tem sido uma alocação estratégica para fundos de títulos globais, contas institucionais e portfólios de seguros, pois normalmente oferece diversificação e spread adicional. Apesar dos ventos contrários aos fundamentos de mercados emergentes da pandemia e do aperto das condições financeiras induzido pelo banco central, nos últimos anos vimos uma compressão incomum dos spreads de grau de investimento de mercados emergentes em relação ao crédito americano (Gráfico 2), tornando o argumento dos emergentes mais desafiador. Por que essa compressão anticíclica de spreads ocorreu? Atribuímos isso à parte técnica: durante 2022 e o primeiro semestre de 2023, vimos fortes níveis de emissão primária de grau de investimento dos EUA que forçaram concessões de spreads, o que contrastava com a emissão líquida negativa de dívida de grau de investimento de emergentes.
Gráfico 2: Valor relativo de grau de investimento de emergentes x grau de investimento americano
Fonte: Bloomberg. Dados de 31 de janeiro de 2024. OAS = Spread ajustado por opção. O grau de investimento de mercados emergentes da Bloomberg é representado pelo Bloomberg Emerging Markets Investment Grade Index. O crédito americano é representado pelo Bloomberg US Credit Index. Os índices não são geridos, e não se pode investir diretamente neles. Eles não incluem taxas, despesas ou comissões de vendas. O desempenho passado não é um indicador ou garantia de resultados futuros.
A boa notícia para os profissionais de EM e investidores em busca de valor é que, apesar do forte desempenho dos ativos de EM nos últimos 12 meses, os valuations dos títulos de grau de investimento de emergentes melhoraram constantemente em relação ao crédito americano desde meados de 2023. Essa tendência acelerou nos últimos meses, conforme um calendário primário de mercados emergentes renovado veio com concessões de spread, impedindo que os spreads de emergentes se comprimissem tanto quanto seus pares americanos. Isso contrasta com a emissão de alto grau dos EUA sobre spreads secundários, em resposta a entradas implacáveis para essa classe de ativos. Enquanto aqueles de nós nos mercados emergentes gostariam de ver entradas semelhantes, o contraponto é que nossos técnicos mais equilibrados levaram aos melhores valuations que estamos vendo hoje - uma vantagem de spread de 30 pontos-base que representa aproximadamente um prêmio de um terço em relação aos spreads do índice de grau de investimento dos EUA (Gráfico 2).
Explorando o mercado primário
Embora continuemos a acreditar que a maioria das classes de ativos de mercados emergentes está posicionada para um sólido desempenho em 2024 com base em fortes rendimentos iniciais e no potencial de taxas mais baixas, também acreditamos que a oportunidade de valuation descrita anteriormente pode ajudar os investidores com uma orientação de maior qualidade e que podem ter sido precificados fora do mercado de emergentes nos últimos anos. A Western Asset está aproveitando a redução dos spreads de títulos de grau de investimento de emergentes ao participar do robusto calendário de oferta de 2024, que foi iniciado como de costume pela emissão soberana do México de US$ 7,5 bilhões em novos títulos de 5, 10 e 30 anos em 2 de janeiro.1 Conforme o primeiro trimestre avançou, fomos incentivados pela amplitude de emissores que chegam ao mercado, o que, após um lento par de anos para emissão, aumenta nosso universo de investimentos e eleva a diversificação, bem como o potencial de retornos excedentes. No geral, diante da força recente, mas o aperto histórico, dos spreads de grau de investimento dos EUA, estamos vendo mais clientes interessados em participar da oportunidade atual de títulos de grau de investimento de emergentes.
Monitorando o risco de anjos caídos
Embora todos os profissionais de crédito estejam familiarizados com o risco de um anjo caído, investir em títulos de grau de investimento de emergentes carrega considerações adicionais de nível soberano, como políticas e política fiscal, que podem afetar a trajetória de classificações de um emissor. As tendências históricas de migração de classificações para emissores de emergentes são comparáveis às dos EUA, mas seríamos negligentes em não reconhecer os anjos caídos soberanos anteriores, como o Brasil, que tiveram impacto nos investidores em títulos de mercados desenvolvidos (DM). Como resultado, o processo de investimento em emergentes da Western Asset coloca um prêmio na análise fundamental de nível soberano, em um esforço para garantir que o valor que estamos vendo atualmente nos títulos soberanos e corporativos de grau de investimento de emergentes não seja corroído por rebaixamentos de classificações.
Nota de encerramento:
- Fonte: Andrade, V., Vizcaino, M. e O’Boyle, M. “Mexico Taps Global Markets With Record $7.5 Billion Bond Sale.” Bloomberg. 2 de janeiro de 2024.
Definições:
O Bloomberg Emerging Market Investment Grade Index é o componente de grau de investimento do Bloomberg Emerging Market Index, um índice baseado em regras e ponderado por valor de mercado projetado para medir títulos soberanos e corporativos de taxa fixa emitidos em mercados emergentes.
O Bloomberg Barclays US Aggregate Index é um dos principais índices de base abrangente, que mede o mercado de títulos de grau de investimento, denominados em USD e de taxa fixa tributável.
O Bloomberg US Credit Index mede o grau de investimento, os mercados de títulos denominados em dólares americanos, de taxa fixa, empresariais tributáveis e relacionados com o governo. É composto pelo índice corporativo americano e por um componente não corporativo que inclui agências não americanas, soberanas, supranacionais e autoridades locais.
Mercados emergentes (ME) são nações com atividade social ou empresarial em processo de rápido crescimento e industrialização. Essas nações às vezes também são chamadas de países em desenvolvimento ou menos desenvolvidos.
O termo “anjos caídos" refere-se a títulos corporativos cujas classificações de crédito diminuíram de grau de investimento para alto rendimento.
O J.P. Morgan Corporate Emerging Markets Bond (CEMBI) Broad Diversified Index, que é um índice ponderado por capitalização de mercado modificada projetado para medir o desempenho do mercado de títulos corporativos de mercados emergentes denominado em dólares americanos.
O JP Morgan EMBI Global Diversified Index (EMBIGD) acompanha instrumentos de dívida de taxa fixa e variável de mercados emergentes líquidos, em dólares americanos, emitidos por entidades soberanas e quase soberanas.
O J.P. Morgan Government Bond Index-Emerging Markets (GBI-EM) acompanha títulos em moeda local emitidos por mercados emergentes. As ponderações entre os países são distribuídas de maneira mais uniforme dentro desse índice do que no índice diversificado global.
O J.P. Morgan Next Generation Emerging Markets (NEXGEM) Index é composto por países que emitem títulos governamentais e corporativos em moeda forte e em moeda local, títulos de governos com moeda local, menos líquida e menor e títulos corporativos de moeda local emitidos por países do NEXGEM em mercados emergentes.
Um spread ajustado por opção (OEA) é uma medida de risco que mostra os spreads de crédito com ajustes feitos para neutralizar o impacto das opções incorporadas. Um spread de crédito é a diferença de rendimento entre dois tipos diferentes de títulos de renda fixa com vencimentos semelhantes.
QUAIS SÃO OS RISCOS?
O desempenho passado não é indicador nem garantia de resultados futuros. Observe que um investidor não pode investir diretamente em um índice. Os retornos de índice não gerenciado não refletem quaisquer taxas, despesas ou comissões de vendas.
Títulos de renda variável estão sujeitos a flutuação de preço e possível perda de principal. Títulos de renda fixa envolvem riscos de taxas de juros, crédito, inflação e investimento, além de possível perda de principal. Conforme as taxas de juros sobem, o valor dos títulos de renda fixa cai. Investimentos internacionais estão sujeitos a riscos especiais que incluem flutuações de câmbio, incertezas sociais, econômicas e políticas, que podem aumentar a volatilidade. Esses riscos são ainda maiores em mercados emergentes. Commodities e moedas contêm um risco assegurado que incluem condições de mercado, política, questões normativas e naturais e podem não ser adequados para todos os investidores.
Os títulos do Tesouro americano são obrigações de dívida direta emitidas e garantidas pela “fé e crédito integral” do governo dos EUA. O governo dos Estados Unidos garante o pagamento do valor principal e dos juros dos títulos do Tesouro dos Estados Unidos quando os títulos são mantidos até o vencimento. Ao contrário dos títulos do Tesouro dos EUA, os títulos de dívida emitidos por agências e instrumentos federais e investimentos relacionados podem ou não ser garantidos pela fé e crédito do governo dos Estados Unidos. Mesmo quando o governo dos Estados Unidos garante o pagamento do principal e dos juros dos títulos, essa garantia não se aplica a perdas resultantes de reduções no valor de mercado dos títulos.