Reflexões rápidas: Inflação - O último quilômetro

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No setor de transportes, o “último quilômetro" refere-se ao ponto final de entrega. Na escalada, refere-se à subida mais árdua ao pico. Não importa o contexto: o último quilômetro é o culminar de um grande esforço.

No contexto do combate à inflação, o “último quilômetro" representa a realização bem-sucedida e sustentável da meta de inflação de um banco central. Para o Fed, que começou a apertar a política monetária em 2022, quando a inflação do índice de despesas de consumo pessoal atingiu um pico de 5,8%, o último quilômetro representa o desafio de reduzi-la de sua taxa atual de 3,7% para sua meta de 2%.

Por mais digno que seja o objetivo, o último quilômetro pode ter um grande custo. Na altitude, o oxigênio se esgota e os músculos doem. No transporte, as mercadorias devem ser descarregadas de caminhões maiores para menores a um custo considerável.

O mesmo vale para a política monetária? O último quilômetro é a parte mais cara da restauração da estabilidade de preços?

De acordo com o presidente do Fed, Jerome Powell, a resposta provavelmente é "sim". Se isso for verdade, os mercados estão preparados para as dificuldades? Com base nos preços atuais de ações, títulos e moedas, a resposta é "provavelmente não".

Como o Fed vê o último quilômetro

Talvez a maior surpresa em macroeconomia este ano tenha sido a resiliência da economia dos EUA e seu mercado de trabalho após o agressivo aperto do Fed desde o início de 2022. Apesar das terríveis advertências da maioria dos economistas, apoiadas por “indicadores de tendência” clássicos de recessão - como uma curva de rendimento invertida - a economia dos EUA avançou. Na verdade, nos últimos dois anos, o crescimento excedeu sua tendência. Os ganhos de emprego excederam o crescimento da força de trabalho,¹ resultando em baixas taxas de desemprego de cinco décadas.

A queda da inflação em todas as medidas (central, principal, preços ao consumidor e salários) acompanhou um forte crescimento e um mercado de trabalho apertado. Então, por que o último quilômetro - alcançar a meta de inflação de 2% do Fed - deve ser tão doloroso?

Essa é uma questão importante. A mensagem consistente do Fed no ano passado foi que uma queda na inflação para sua meta exigirá um período de crescimento abaixo da tendência. Em outras palavras: o Fed acredita que, para que a inflação conclua de forma sustentável a queda buscada, alguma folga deve surgir em toda a economia e, especialmente, no mercado de trabalho.

Essa noção depende de uma aparente regularidade empírica publicada pela primeira vez em 1958 pelo economista neozelandês William Phillips. A chamada “curva de Phillips" pretende mostrar uma cocnessão entre a inflação e a taxa de desemprego. Especificamente, a inflação é alta e aumenta quando o desemprego é muito baixo, e a inflação normalmente diminui quando o desemprego é elevado.

O fascínio do Fed por Phillips

Powell afirmou claramente que alguma folga na economia provavelmente será necessária para alcançar uma inflação baixa duradoura. Em suas recentes observações no Clube Econômico de Nova York, o presidente Powell observou:

Em segundo lugar, como observado acima, a declaração de Powell aparentemente descarta o fato de que as medidas americanas de inflação básica e nominal, bem como a inflação salarial, caíram acentuadamente nos últimos 12 meses sem um período de crescimento significativo abaixo da tendência, muito menos um aumento considerável no desemprego.

Então, por que o Fed insiste que atingir de forma sustentável sua meta de inflação de 2% exigirá crescimento abaixo da tendência e aumento do desemprego?

Vários fatores provavelmente entram na consideração do Fed.

• Primeiro, há uma percepção generalizada, até certo ponto apoiada por dados recentes, de que as quedas na inflação vão desacelerar ou até se estagnar antes que a meta de 2% seja atingida. Uma dessas áreas de preocupação hoje é a inflação teimosa dos serviços básicos, excluindo os aluguéis.
• Em segundo lugar, embora a inflação salarial tenha desacelerado, seu ritmo atual de 4,4% (ganhos médios por hora) ou 4,3% (base do Índice de Custo de Emprego) é considerado acima do que é consistente com a inflação de preços de 2%. Por exemplo: se a tendência de crescimento da produtividade for em média 1% ao ano (uma estimativa razoável), então a inflação salarial (e de benefícios) teria que cair mais um ponto percentual para que a estabilidade de preços ocorresse.
• Terceiro, como mostrado no Gráfico 2, abaixo, pode haver uma concessão da Curva de Phillips quando a taxa de desemprego cai abaixo de 4,5%. Isso é mostrado no diagrama pela linha curva de melhor ajuste. Nesse caso, reduzir a inflação pode exigir algum aumento na taxa de desemprego em relação ao seu nível atual (3,7%). De fato, o uso de técnicas de regressão para medir a concessão entre desemprego e inflação quando a taxa de desemprego está abaixo de 4,5% indica que, para cada aumento de 0,1% na taxa de desemprego, a taxa básica de inflação do Índice de Preços ao Consumidor (IPC) cai 0,3%.