PALESTRANTES
Chuck Royce
Presidente, Gestor de Portfólio
Chris Clark
Chief Executive Officer, Co-Chief Investment Officer, & President, RFS
Francis Gannon
Co-Chefe de Investimentos
Diretor Administrativo
Avaliação dos candidatos
O primeiro semestre de 2024 pode parecer tranquilo quando analisado pela rentabilidade dos principais índices de ações, mas os primeiros seis meses também foram marcados por volatilidade e uma breve mudança de liderança a favor das small caps. Incluindo julho e o início de agosto na análise, surgem notícias ainda mais interessantes, que discutiremos em maior detalhe a seguir. Por ora, vamos nos concentrar nos eventos de mercado dos primeiros seis meses do ano e analisar a candidatura de cada classe de ativos quanto a um desempenho superior a longo prazo.
O ano começou com as small caps impulsionadas por um forte quarto trimestre de 2023, tanto em termos absolutos quanto relativos. De fato, desde a recente baixa das ações small cap em 27/10/2023, quando os índices de large caps também estavam em queda, até 31/03/2024, o índice de small cap Russell 2000 subiu 30,7%, enquanto o índice de large cap Russell 1000 registrou um aumento de 28,9%. (Além disso, do ponto mais baixo até a alta das small caps em 27/12/2023, o índice small cap subiu 26,6%, superando os 17,2% de alta do Russell 1000. O Russell Microcap Index também se destacou, com uma alta de 30,8% nesse período de 61 dias, enquanto o mega cap Russell Top 50 Index alcançou um avanço de 14,8%.) No entanto, manter essa liderança foi uma tarefa muito desafiadora para as ações small e micro cap, e nossas expectativas de uma mudança de liderança mais sustentável foram frustradas. Empresas de large e mega cap logo recuperaram a liderança de mercado, enquanto as small e micro caps enfrentaram dificuldades, tanto em termos absolutos quanto relativos. Como resultado, no período acumulado até 30/06/2024, o Russell Microcap Index registrou uma queda de -0,8%, e o Russell 2000 apresentou um ganho de 1,7%. Em contraste, o Russell 1000 teve uma alta de 14,2%, o mega cap Russell Top 50 Index avançou 22,1%, e o Nasdaq Composite subiu 18,6% no mesmo período.
O maior (ainda) foi melhor no primeiro semestre de 2024
Retornos dos índices Russell: 31/12/2023 a 30/06/2024
Fonte: Russell Investments. Os índices não são geridos, e não se pode investir diretamente neles. Eles não incluem taxas, despesas ou encargos de vendas. O desempenho passado não é um indicador ou garantia de resultados futuros.
Sabe-se que a última década foi desafiadora para a maioria dos investidores em small caps. Nos últimos 10 anos, o Russell 2000 superou o Russell 1000 em apenas uma ocasião: em 2016. O atual período prolongado de baixo desempenho das empresas small cap é relativamente raro, embora não inédito. Como de costume, ao analisar períodos após a data de lançamento de 31/12/1978 para o Russell 2000 e o Russell 1000, utilizamos os índices Center for Research in Security Prices 6-10 (“CRSP 6-10”) e CRSP 1-5 como substitutos para ações small e large cap, respectivamente. Retornando quase um século, de 31/12/1931 a 30/06/2024, observamos oito ciclos de desempenho superior baseados na capitalização de mercado, com o ciclo mais recente, iniciado em 2014, ainda em andamento. Os quatro ciclos de desempenho superior das small caps duraram, em média, 14, 11, 10 e 15 anos, enquanto os ciclos de desempenho superior das large caps duraram 12, 5 e 16 anos, com o ciclo atual de desempenho superior já ultrapassando os 10 anos.
Historicamente, os ciclos de desempenho superior das small caps têm durado, em média, mais de uma década em comparação com os ciclos de desempenho superior das large caps.
Desempenho relativo mensal médio para CRSP 6-10 e CRSP 1-5, 31/12/2031 a 30/6/2024 (%)
Source Center for Research in Security Prices Os índices não são geridos, e não se pode investir diretamente neles. Eles não incluem taxas, despesas ou encargos de vendas. O desempenho passado não é um indicador ou garantia de resultados futuros.
Acreditamos que também é importante manter os eventos que caracterizaram o ciclo atual em contexto. Afinal, esses ciclos de desempenho relativo, que em sua maioria são longos, não acontecem de forma isolada. O período atual engloba grande parte da era das taxas de juros zero, do dinheiro fácil, da pandemia de covid e suas consequências, além do maior aumento nas taxas de juros da história dos EUA. Em outras palavras, o ciclo não apresentou uma, nem duas, mas três ocorrências anômalas, acompanhadas por uma dose acima do normal de incerteza, claramente evidenciada pelo espectro da recessão que pairou sobre a economia durante grande parte dos últimos três anos. A essa já extensa lista, poderíamos acrescentar que o período atual engloba grande parte da era das taxas de juros zero, do dinheiro fácil, da pandemia de covid e suas consequências, além do constante burburinho sobre a expectativa de que o Fed reduziria as taxas de juros, um ritmo insistente nos primeiros meses de 2024.
A surpresa de julho: small caps são candidatas promissoras?
Neste cenário excepcionalmente atípico, podemos agora incluir os resultados de mercado em julho, que foram tão acentuados (e, na nossa opinião, bastante atrasados) que os observadores do mercado rapidamente o apelidaram de “A Grande Rotação”. Então, o que gerou toda essa atenção? Em julho, o Russell 2000 subiu 10,2% e o Russell Microcap aumentou 11,9%, enquanto o Russell 1000 teve um ganho de 1,5% e o Russell Top 50 e o Nasdaq registraram perdas de -0,4% e -0,7%, respectivamente. Além disso, o Russell 2000 Value Index encerrou julho à frente do Russell 2000 Growth Index, com uma alta de 12,2% em comparação a 8,2%. A vantagem do Russell 2000 sobre o Nasdaq foi a quarta maior diferença desde o início do índice de small caps, superada apenas por novembro de 2000, dezembro de 2000 e fevereiro de 2001. Em relação ao Russell 1000 e ao S&P 500, foi o terceiro maior spread entre as small caps, atrás apenas de janeiro de 1992 e fevereiro de 2000.
A pergunta óbvia é: por que estamos observando mudanças de liderança a favor de empresas de small caps e de valor (independentemente do tamanho da capitalização de mercado) neste momento? O motivo citado com mais frequência foi a maior probabilidade de uma redução das taxas em setembro. Embora não tenhamos dúvidas de que muitas ações small cap se beneficiariam de taxas mais baixas, também não acreditamos que a probabilidade de um corte nas taxas em setembro tenha sido o principal catalisador. Em qualquer caso, achamos que taxas mais baixas gerariam apenas um pico de curto prazo. Há também a questão do tempo. O presidente do Fed, Jerome Powell, mencionou a possibilidade de um corte nas taxas em setembro como uma forte possibilidade no final de julho, ou seja, após as mudanças iniciais já estarem bem encaminhadas. Alguns também apontaram para a série aparentemente ininterrupta de eventos políticos estranhos e sem precedentes nos EUA, embora isso também não pareça convincente. Os mercados detestam a incerteza mais do que qualquer outra coisa. Da nossa perspectiva como especialistas experientes em small caps e observadores de mercado de longa data, parece que a mudança pode ser resultado de uma classe de ativos e estilo, cedendo à medida que os investidores começaram a reconhecer outros candidatos valiosos no cenário de investimentos. Afinal, o mercado é muito mais do que um sistema bipartidário.
Também é importante lembrar que testemunhamos o equivalente a falsos movimentos de mercado inúmeras vezes nos últimos anos; oscilações de curto prazo a favor de empresas small caps que geraram otimismo, mas foram reprimidas quase tão rapidamente quanto surgiram. O final de 2023 foi apenas o exemplo mais recente. Além disso, as small caps ainda não estão fora de perigo. Mesmo após seu breve e decisivo desempenho superior, o Russell 2000 ainda estava 4,0% abaixo de seu pico anterior, registrado em 08/11/2021, no final de julho. Os mercados têm estado muito voláteis ultimamente, com uma crise significativa no início de agosto servindo como um lembrete preocupante da rapidez com que a dinâmica do mercado pode se reverter.
Investigação de recintos para avaliação do suporte às small caps
Apesar da volatilidade recente, continuamos a acreditar que a aceleração dos lucros é a candidata mais provável para iniciar e sustentar um ciclo de liderança das small caps, como temos argumentado ao longo dos últimos doze meses. Embora, antes de julho, o mercado tenha insistido em discordar de nós. A psicologia e o momentum podem impulsionar os retornos do mercado no curto e até no médio prazo, mas, cedo ou tarde, as ações tendem a subir ou cair com base nos lucros de uma empresa. Acreditamos que isso é especialmente relevante neste momento. No final de junho, o Russell 2000 teve um número quase recorde de empresas sem lucros, um total de 43,2%. À primeira vista, isso pode parecer contrário ao nosso argumento. Entretanto, ainda se espera que a aceleração dos lucros seja maior para empresas small cap do que para empresas large cap até o final de 2024.
Espera-se que o crescimento estimado dos lucros das ações small cap seja superior ao das large cap em 2024 e 2025
Crescimento de lucro por ação em um ano
Fonte: FactSet. O lucro por ação (LPA) é calculado como o lucro de uma empresa dividido pelas ações em circulação de suas ações ordinárias. As estimativas de crescimento de LPA são as estimativas médias pré-calculadas da taxa de crescimento de EPS de longo prazo pelos analistas de corretagem. O crescimento a longo prazo (LTG) é o crescimento anual do EPS que a empresa pode sustentar nos próximos 3 ou 5 anos. Ambas as estimativas são a média daquelas fornecidas por analistas que trabalham para corretoras que fornecem cobertura de pesquisa sobre cada título individual, conforme relatado pela FactSet. Estão excluídos todos os títulos não representativos de capital, empresas de investimento e empresas sem cobertura de analista de corretagem.
Como gestores ativos focados em empresas com crescimento estável de lucros e/ou altas perspectivas de crescimento, estamos encorajados por esta previsão, tendo identificado vários candidatos valiosos em nossos portfólios que parecem prontos para se beneficiar de lucros sólidos, maior lucratividade ou recuperação dos lucros. Acreditamos que a justificativa para nossa classe de ativos escolhida ganha credibilidade adicional devido às avaliações substancialmente mais atraentes das empresas small caps em comparação com suas pares maiores, com base em nossa métrica preferida de avaliação, o índice EV/EBIT, ou o valor da empresa sobre lucros antes de juros e impostos.
Valuations relativos para ações de small e micro caps em comparação com as large caps estão perto das suas mínimas de 25 anos
EV/EBIT (LTM) mediana do Russell 2000 x Russell 1000 nos últimos doze meses (excluindo empresas com EBIT negativo), 30/06/1999 a 30/06/2024
Fonte: FactSet. Os índices não são administrados e não é possível investir diretamente neles. Eles não incluem taxas, despesas ou encargos de vendas. O desempenho passado não é um indicador ou garantia de resultados futuros.
Reconhecemos que temos uma tendência a favorecer nosso próprio candidato à liderança de mercado, mas, ao mesmo tempo, acreditamos que a combinação de avaliações relativamente mais baratas e melhores lucros constitui um argumento poderoso a favor da retomada, e manutenção, da liderança de mercado pelas small caps nos próximos meses.
Todos ciclos de mercado têm duração limitada
Para esse fim, acreditamos que vale a pena ressaltar, como costumamos fazer, que todos os ciclos de mercado são finitos. Nem as fases mais otimistas nem as recessões mais pessimistas duram para sempre. O mesmo se aplica a mercados estáveis ou a períodos mais voláteis, quando os investidores parecem incapazes de se decidir. No entanto, durante o recente e prolongado período de liderança das ações large e mega cap, reconhecemos que tem sido fácil esquecer que os ciclos de mercado têm seus tipos de limites de prazo. De fato, somos especialistas em ações small cap com um horizonte de investimento de longo prazo há tempo suficiente para saber que a paciência é uma virtude de investimento crucial, e que encontrar oportunidades interessantes durante períodos de relativo baixo desempenho cria o alicerce para recompensar os resultados de longo prazo. Não estamos totalmente satisfeitos com a situação do mercado nos últimos anos, mas também entendemos que nenhum de nós consegue um conjunto ideal de condições econômicas ou de mercado, pelo menos não por muito tempo. Portanto, buscamos sempre aproveitar ao máximo as condições que nos são oferecidas, convictos de que o que temos feito como empresa nos últimos 50 anos ou mais continuará a nos manter bem posicionados ao longo dos ciclos de mercado e outros períodos de longo prazo. Apesar dos enormes desafios da incerteza geopolítica e econômica em andamento, bem como das nossas próprias políticas ideológicas, nossa convicção nas perspectivas de longo prazo para investimentos em small caps permanece firme e inalterada. De fato, nossa pesquisa indica que anos de eleições presidenciais historicamente sinalizam períodos favoráveis para ações small caps.
Retornos totais médios para o Russell 2000 e Russell 1000 após as últimas 10 eleições presidenciais
Dados de 30/06/2024
Fonte: Russell Investments. Os índices não são geridos, e não se pode investir diretamente neles. Eles não incluem taxas, despesas ou encargos de vendas. O desempenho passado não é um indicador ou garantia de resultados futuros.
Entendemos que, embora os resultados dos investimentos sejam sempre incertos, os desafios que listamos acima quase certamente testarão a coragem, se não a pressão arterial, até mesmo dos investidores mais otimistas e experientes. Também compreendemos que mercados mais voláteis levam muitos investidores a apertar o botão de "pausa" enquanto aguardam condições mais favoráveis. Dito isso, há dois gráficos que resumem nosso pensamento, no momento em que escrevemos, sobre por que esperar raramente é uma estratégia sólida. O primeiro gráfico ilustra a frequência dos declínios acentuados dentro de um mesmo ano ao longo do último quarto de século.
Russell 2000: rentabilidade anual e maiores declínios intra-anuais
De 31/12/1999 a 30/06/2024 (%)
Fonte: Russell Investments. Dados acumulados no ano não estão incluídos nas médias. Os índices não são geridos, e não se pode investir diretamente neles. Eles não incluem taxas, despesas ou encargos de vendas. O desempenho passado não é um indicador ou garantia de resultados futuros.
O segundo gráfico ilustra as oportunidades perdidas devido à espera excessiva para reentrar no mercado.
Rentabilidade média de 12 meses para o Russell 2000 durante uma recuperação, dependendo de diferentes pontos de entrada
De 05/10/1999 até 30/06/2024
Fonte: Russell Investments. Os índices não são geridos, e não se pode investir diretamente neles. Eles não incluem taxas, despesas ou encargos de vendas. O desempenho passado não é um indicador ou garantia de resultados futuros.
No contexto de inflação moderada, taxas de juros normalizadas e uma economia dos EUA ainda em crescimento, acreditamos que, à medida que a economia continua a se estabilizar, é provável que as valuations de empresas que ficaram para trás ou fora do foco das mega caps se elevarão. Sem que nenhuma recessão tenha se materializado após quase três anos após sua chegada iminente ser prevista, vemos a probabilidade de um pouso suave para a resiliente economia americana, que começará a ver benefícios mais tangíveis do reshoring, da Lei CHIPS e de vários projetos de infraestrutura no segundo semestre de 2024. Em meio às dificuldades dos mercados voláteis e à incerteza econômica (sem mencionar o barulho incessante da mídia durante os anos eleitorais), acreditamos que é crucial lembrar aos investidores a oportunidade de construir uma alocação em small caps a preços atrativamente baixos e/ou razoáveis. Vemos esses dias instáveis e, por vezes, inquietantes como um momento oportuno para investir a longo prazo em small caps selecionadas.
Definições
O Russell 1000 Index é um índice ponderado por capitalização não gerenciado de ações domésticas de grande capitalização. Ele mede o desempenho das 1.000 maiores empresas norte-americanas de capital aberto no Russell 3000.
O Russell 2000 Index é um índice de ações domésticas de pequena capitalização que mede o desempenho das 2.000 menores empresas de capital aberto dos EUA no Russell 3000 Index.
Os índices Russell 2000 Value e Groweth consistem nas respectivas ações de de valor e crescimento dentro do Russell 2000, conforme determinado pela Russell Investments.
O Russell Top 50 Index, também conhecido como Russell Top 50 Mega Cap, é um índice de mercado que avalia o desempenho das maiores empresas do Russell 3000 Index. O Russell 3000 Index é um índice de mercado de ações ponderado por capitalização que visa servir como referência para o mercado de ações dos EUA como um todo.
O Russell Microcap® Index avalia o desempenho do segmento de micro cap do mercado de ações americanas.
O Nasdaq Composite é um índice de mercado de ações que abrange quase todas as ações listadas na bolsa Nasdaq. Junto com o Dow Jones Industrial Average e o S&P 500, é um dos três índices de mercado de ações mais acompanhados nos Estados Unidos.
O Standard & Poor's® 500 Index (S&P 500®) é um índice ponderado por capitalização de mercado de 500 ações concebido para mensurar o desempenho total do mercado acionista dos EUA.
O Centro de Pesquisa em Preços de Valores Mobiliários (CRSP) divide igualmente as empresas listadas na NYSE em 10 decis com base na capitalização de mercado. Decis 1-5 representam as maiores empresas de capital nacional e decis 6-10 representam as menores. O CRSP classifica todas as empresas de capital nacional listadas com base nessas faixas de capitalização de mercado. Para efeito de comparação, o CRSP 1-5 teria parâmetros de capitalização semelhantes aos do S&P 500 e o CRSP 6-10 teria parâmetros de capitalização semelhantes aos do Russell 2000.
Ciclos de desempenho superior geralmente avaliam o desempenho das ações small cap em comparação com as ações large cap. Historicamente, ações small cap têm superado ações large cap, embora apresentem maior volatilidade e risco.
O valor da firma (EV) refere-se ao valor total de uma empresa depois de levar em conta os detentores de dívida e patrimônio.
O múltiplo EV/EBIT é a razão entre o valor patrimonial (EV) e o lucro antes de juros e impostos (EBIT).
A Lei CHIPS e Ciência (Lei CHIPS) é uma lei federal americana promulgada pelo 117º Congresso dos Estados Unidos e sancionada pelo presidente dos EUA, Joe Biden, em 9 de agosto de 2022. A lei fornece cerca de US$ 280 bilhões em novos financiamentos para impulsionar a pesquisa doméstica e a fabricação de semicondutores nos Estados Unidos.
QUAIS SÃO OS RISCOS?
Todos os investimentos envolvem riscos, incluindo possível perda do capital. O desempenho passado não é indicador nem garantia de resultados futuros. Observe que um investidor não pode investir diretamente em um índice. Os retornos de índice não gerenciado não refletem quaisquer taxas, despesas ou comissões de vendas.
Títulos de renda variável estão sujeitos a flutuação de preço e possível perda de principal.
Commodities e moedas contêm um risco assegurado que incluem condições de mercado, política, questões normativas e naturais e podem não ser adequados para todos os investidores.
As ações de pequena e média capitalização envolvem maiores riscos e volatilidade do que aquelas de grande capitalização.
Os títulos do Tesouro americano são obrigações de dívida direta emitidas e garantidas pela “fé e crédito integral” do governo dos EUA. O governo dos Estados Unidos garante o pagamento do valor principal e dos juros dos títulos do Tesouro americano quando os títulos são mantidos até o vencimento. Ao contrário dos títulos do Tesouro americano, os títulos de dívida emitidos por agências e instrumentos federais e investimentos relacionados podem ou não ser garantidos pela fé e crédito do governo dos Estados Unidos. Mesmo quando o governo dos Estados Unidos garante o pagamento do principal e dos juros dos títulos, essa garantia não se aplica a perdas resultantes de reduções no valor de mercado dos títulos.
Quaisquer empresas e/ou estudos de caso citados neste documento são utilizados apenas para fins ilustrativos; qualquer investimento pode ou não ser atualmente mantido por qualquer portfólio assessorado pela Franklin Templeton. As informações fornecidas não são uma recomendação ou conselho de investimento individual para qualquer título, estratégia ou produto de investimento em particular, nem uma indicação da intenção de negociação de qualquer portfólio administrado pela Franklin Templeton. Performance passada não é garantia de resultados futuros.
Os dados e números citados neste artigo são provenientes da Russell Investments, FactSet, Bloomberg e Reuters.
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