Dívida de mercados emergentes: aja ou saia de cena

A proliferação do investimento passivo na última década só se acelerou nos últimos anos, em parte devido à volatilidade do mercado e à diversificação das opções de investimento em relação aos produtos ativos. Embora a investigação sobre o debate ativo versus passivo não favoreça as ações, especialmente no que diz respeito aos fundos que investem em ações de grande capitalização altamente líquidas, a conversa muda para o rendimento fixo, especialmente no setor da dívida dos mercados emergentes (ME).

Conforme evidenciado no Gráfico 1, o crescimento dos fundos passivos dos mercados emergentes permaneceu forte ao longo da última década, ao passo que os fundos ativos perderam participação de fluxo. Para um investidor que encara a classe de ativos como uma forma adicional de exposição ao beta, a estratégia passiva é uma opção lógica. De forma geral, as taxas tendem a ser mais baixas, embora ainda elevadas para os padrões de passivo, (uma mediana de 41 pontos base [bps] comparada a 77 pontos base para os ativos). Os fundos passivos negociados em bolsa (ETFs) também são conhecidos por sua simplicidade e facilidade de negociação, especialmente devido à sua disponibilidade mais ampla nas plataformas de investimento e a capacidade de realizar transações rápidas com base nos preços intradiários.

No entanto, as idiossincrasias inerentes ao investimento em dívida dos MEs proporcionam espaço para os gestores ativos gerarem alfa. Para fundos em moedas fortes avaliados de acordo com os índices padrão do setor JPM EMBI Global e Global Diversified (com mais de 90% do universo ativo em moedas fortes denominadas em dólares americanos pelo AUM), o fundo ativo mediano superou seu índice de referência em uma média de 52 pontos base após descontar as taxas anuais nos últimos 15 anos. Uma tendência semelhante é observada nos mercados locais, onde os fundos que acompanham o índice JPM GBI-EM Global Diversified (com 60% do universo de moeda local denominado em dólares americanos pelo AUM) apresentaram, em média, um desempenho superior de 18 pontos base ao longo dos últimos 15 anos.

Existem quatro desafios principais que afetam a eficácia dos investimentos passivos nos mercados emergentes.

Em primeiro lugar, os fundos de índice ETFs geralmente estão indexados apenas às áreas mais líquidas da classe de ativos. Por exemplo, o principal índice de referência da AUM para o universo de ETFs é o índice JP Morgan EMBI Global Core, que exclui emissões menores e instrumentos de maturidade mais curta, diminuindo, assim, o potencial de retorno e diversificação. A limitação do desempenho desses índices mais restritos é evidenciada pelo melhor desempenho do maior índice de AUM para fundos ativos, o EMBI Global Diversified. Superou o EMBI Global Core Index em 9 pontos base por ano nos últimos 15 anos.¹

Em segundo lugar, os ETFs passivos têm muitas vezes um desempenho inferior ao dos seus próprios índices de referência, uma vez que os custos de transação e a complexidade do índice dificultam o acompanhamento. Por exemplo, os ETFs mediano comparado ao JPM EMBIG Core Index tiveram um desempenho anual inferior ao seu índice de referência em média de 57 pontos de base nos últimos 15 anos. De fato, isso pode ser visto como uma taxa oculta.

Terceiro, é importante que os investidores levem em consideração a liquidez e acessibilidade dos títulos, pois governos de países menores, empresas com pouca negociação ou países com controles de capital podem apresentar desafios para ETFs passivos que dependem de uma maior profundidade de mercado para negociações em larga escala. Durante períodos de tensão, os preços dos ETFs podem variar significativamente em relação aos preços do conjunto de títulos subjacentes, devido à falta de liquidez do mercado, como foi observado em março de 2020. A venda forçada em momentos de estresse pode amplificar o mau desempenho.

Quarto, é importante não considerar os mercados emergentes como uma aposta beta, já que não há uma exposição bem definida em relação aos "mercados emergentes". A classe de ativos engloba países com pontos fortes de balanço, regimes regulatórios, perfis de dívida, serviço da dívida e riscos sociopolíticos diversos, entre outros fatores de risco.

Para concluir, mesmo que a dívida dos mercados emergentes não tenha escapado à tendência geral de investimentos passivos, as informações disponíveis e a intuição não parecem sustentar essa tendência. A gestão ativa pode aproveitar as oportunidades alfa presentes em mercados ineficientes, e a dívida dos mercados emergentes continua a ser uma dessas oportunidades.

Agradecimentos especiais a Jane Brauer do Bank of America e Wilfred Wong da Western Asset pela ajuda na elaboração desta publicação para o blog.